如何化解银行资本荒？_补充

发表自话题：优先股有期限和无期限的区别

原标题：如何化解银行资本荒？

作者：中信债券明明团队

报告要点

12月25日，央行发布通告称，金融委办公室召开专题会议，研究多渠道支持商业银行补充资本有关问题，推动尽快启动永续债发行。早在2018年3月，银监会、央行、证监会、保监会和外汇局联合发布《关于进一步支持商业银行资本工具创新的意见》，推动修改有关法律法规，为商业银行发行无固定期限资本债券等资本工具创造有利条件。时隔9个月，本次专题会议可以视为推动永续债落地，促进商业银行补充资本的积极信号。

非标回表的资本金缺口，给商业银行带来资本充足率压力。据测算无论是全银行业还是分类型银行，非标回表后将会导致资本充足率下降。就全银行业整体而言，如果2019年银行表外理财对接的80%的非标资产回表，资本充足率或将下降0.38个百分点至13.43%，若维持现状应补充资本金4623.59亿元。同时随着非标融资规模的缩减，社融对贷款的倚重程度也在快速上升，给商业银行的资本金带来更大的压力。若监管层引导商业银行扩大信贷供给支持实体经济，则银行风险资产将会快速增长，资本充足率会面临进逼近监管红线的压力。

商业银行资本金的约束阻碍了宽信用政策的传导。2018年年中以来，流动性的好转没有带来社会融资数据的好转。原因在于资本充足率限制着商业银行放款，导致实体经济融资成本上升，融资难度加大。为促进信用扩张，给风险资产更多扩张空间，市场看到了监管层的多次尝试。2018年2月银监会印发《关于调整商业银行贷款损失准备监管要求的通知》，放松拨备监管的要求，其本质上是监管层引导商业银行充实资本。央行也在二季度下调结构性参数和整体信贷顺周期贡献度参数，相当于降低了商业银行的宏观审慎资本充足率，其目的在于对冲商行资本补充压力，从而支持非标回表和促进实体经济融资。

资本补充工具也可以有效缓解商业银行资本金的约束。商业银行资本补充可以分为内源性补充和外源性补充。内源性补充主要通过增加盈余公积和未分配利润来实现，外源性补充主要通过发行资本补充工具。2018年以来，已有多家银行通过定向增发、优先股、可转债、二级资本债等工具补充资本。

永续债的推出可以进一步拓宽银行补充资本的渠道，引导银行更加积极地补充资本。相对于普通股，永续债具有门槛较低、发行规模大、审批时效高的特点，发行相对灵活便捷；相对于二级资本债，永续债的资本属性更强，具有永续、吸收风险的优势。从银行资本金角度看，永续债可以补充其他一级资本，改善其他一级资本偏薄的问题。从债市角度来看，银行永续债可以增加债券供给，将会吸引一部分风险偏好较低的长期投资者。从信用扩张角度看，永续债发行可以补充银行资本金，有效缓解商业银行资本金的约束，给风险资产更多扩张空间。从而提高商业银行放贷的动力，助力实体经济融资，社融数据有望提升。

补充资本固然重要，但也需要谨防资本结构不合理风险。从长远来看，提升公司治理水平，增强自身盈利能力，更有利于实现银行业可持续发展。实现“内外兼修”的资本补充，同时监管层面进一步加强对资本补充支持力度。

正文

多元化资本补充渠道，助力实体经济融资

12月25日，央行发布通告称，金融委办公室召开专题会议，研究多渠道支持商业银行补充资本有关问题，推动尽快启动永续债发行。面对银行巨大的补充资本压力，早在2018年3月，银监会、央行、证监会、保监会和外汇局联合发布《关于进一步支持商业银行资本工具创新的意见》，推动修改有关法律法规，研究完善配套规则，为商业银行发行无固定期限资本债券、转股型二级资本债券、含定期转股条款资本债券和总损失吸收能力债务工具等资本工具创造有利条件。时隔9个月，本次专题会议可以视为推动永续债落地，促进商业银行补充资本的积极信号。

目前，国内还没有银行发行永续债的先例，中国银行有望成为国内首家发行的银行。12月26日，中国银行在回应中国证券报记者时表示，“今年6月底中行股东大会批准了发行不超过400亿人民币或等值外币的减记型无固定期限资本债券。中行在持续研究有关发行方案。”

为什么支持商业银行补充资本

2018年年中以来，为应对经济下行压力，监管层政策边际放松，央行也通过定向降准、MLF投放等方式释放流动性，但是流动性的好转没有带来社会融资数据的好转。我们认为，商业银行资本金的约束是阻碍宽信用政策传导的重要因素之一。当前商业银行资本金约束的主要来源是非标回表带来商业银行资本金缺口。同时随着非标融资规模的缩减，社融对贷款的倚重程度也在快速上升，给商业银行的资本金带来更大的压力。

资本充足率面临压力

按照《商业银行资本管理办法（试行）》的要求，截至2018年底，系统重要性银行资本充足率、一级资本充足率、核心一级资本充足率最低标准分别为11.5%、9.5%、8.5%，其他银行资本充足率、一级资本充足率、核心一级资本充足率最低标准分别为10.5%、8.5%、7.5%。同时，在宏观审慎评估体系中，资本和杠杆缺口是一票否决的指标，若不达标（60分）则为C档。这个指标中资本充足率的权重80%，起到决定性作用。资本充足率等于资本净额与风险加权资产的比值，计算公式如下所示：

目前全银行业资本充足率距离监管红线尚有一段距离，但未来仍有可能面临达标压力。2018年9月全银行业资本充足率为13.81%，达标压力不大。但与国际水平相比仍处于低位，根据证券日报报道，低于美国的14.6%、欧洲主要大型银行的18.8%、英国的20.4%和日本国际活跃银行的17.5%。从不同类型的银行来看，大型商业银行实力雄厚，资本充足率高。剔除大型商业银行和外资银行来看，股份制商业银行12.48%，城市商业银行12.70%，农村商业银行13.01%，城商行、农商行相对充足，股份行面临压力最大。从资本充足率的分母来看，在严监管、去杠杆的趋势下，近年来商业银行风险加权资产一直维持在低速增长甚至负增长。商业银行的风险资产需要消耗银行资本，从而降低资本充足率。由此可见，在考察商业银行的资产充足率水平的时候还需要考虑风险资产低增长带来的正效应。近日，李克强总理考察中行、工行、建行时就强调要加大逆周期调节力度，支持民企和小微融资。中国人民银行在《2018年第三季度中国货币政策执行报告》中也指出，在宏观审慎评估（MPA）中增加对小微企业融资的评估指标。据财新报道，央行营管部主任表示，央行第四季度将调整MPA参数，督导机构发放民企贷款。可见中央高度重视稳增长、企业融资改善的问题。若监管层引导商业银行扩大信贷供给支持实体经济，则银行风险资产将会快速增长，资本充足率会面临进逼近监管红线的压力。

非标回表带来资本金缺口

2017年，资管新规征求意见稿的出台标志着监管层对银行表外理财业务加大监管力度，特别是对理财资金投资非标资产形成围追堵截。银行理财产品端期限短，资产端期限长，新规过渡期结束后，非标资产尚未到期但其对应的理财产品持续到期，发行同类新产品又不符合新规要求，到期不能续作，存量非标资产不得不回表，而非标回表后将会导致资本充足率下降。银行资金对接非标资产主要有三种方式：一是通过短期理财产品借通道投向非标，此方式不占资本不计提拨备；二是通过自有资金投非标，通常计入应收款项类投资科目；三是通过同业业务投非标，同业资产仅需计提20%或25%的风险权重，但传统信贷业务需100%计提。对于方式一，表外理财对接的部分存量非标资产可能回表，回表后需补提资本与拨备，直接影响到资本充足率，形成资本金缺口。对于方式二和方式三，两者均属于表内业务，虽不涉及非标回表的问题，但因监管套利，也面临资本金不足的风险。

依据银行业理财登记托管中心发布的《中国银行业理财市场报告（2017年）》，并依照二八法则假设80%的非标资产回表，且假设回表后按照贷款业务的风险权重100%计算风险加权资产，可近似估计不同类型银行存量非标回表规模。在计算非标回表后资本充足率和应补充的资本金时，我们采用所有者权益代替资本净额计算资本充足率。受数据可得性限制，其它测算误差有：对不同类型银行使用了统一的非标投资占比15%（银保监会有关负责人就《商业银行理财业务监督管理办法》答记者问时披露）；银行业理财登记托管中心缺少单独对农商行的统计，以农村金融机构理财产品存续余额代替，会高估农商行的存量非标回表规模，其它银行分类口径与银监会一致不存在偏差。

无论是全银行整体还是分类型银行的数据都表明，非标回表后将会导致资本充足率下降。就全银行业整体情况而言，如果2019年银行表外理财对接的80%的非标资产回表，资本充足率或将下降0.38个百分点至13.43%，但依然满足2018年系统重要银行、非系统重要银行11.5%和10.5%的最低要求, 若要维持现状应补充资本金4623.59亿元。监管当局对非标的限制会压低全银行业的资本充足率，虽然不会突破监管红线，但对资本金提出补充的要求，意图使表外理财风险表内化，体现了防范系统性金融风险的底线思维。大型商业银行、股份制商业银行、城商行、农商行、外资银行的资本金及其负债成本存在较大差异，再加上各类型银行表外理财规模不同，非标回表对不同类型的银行有不同的影响。相比大型银行与外资银行，股份制银行、城商行以及未上市的中小银行面临的资本压力更大。在严监管、去杠杆的趋势下，如果商业银行没有充足的资本金来承接非标回表，将会影响非标回表进程，并阻碍信用的扩张。

资本金约束阻碍宽信用政策的传导

2018年年中以来，为应对经济下行压力，监管层政策边际放松，央行也通过定向降准、MLF投放等方式释放流动性，但是流动性的好转没有带来社会融资数据的好转。2018年11月社融规模同比下降20.63%，2018年7-11月社融规模同比下降11.75%。其中的主要原因是表外业务融资（委托贷款、信托贷款、未贴现承兑汇票）的大量减少。同时随着非标融资规模的缩减，社融中贷款不断上升，这表明社会的融资需求越来越多的由贷款来满足。这必然增加对银行资本的消耗，给商业银行的资本金带来更大的压力。

我们认为，商业银行资本金约束阻碍了监管层宽信用政策的传导。从流动性到实体经济融资的转化，其内在原理是货币派生机制，货币由银行体系始通过各种渠道及途径进入实体经济中，但实际上并不是所有流动性都能有效通过货币派生的机制进入实体经济融资之中，实际派生出的货币与商业银行愿意贷款多少息息相关。资本充足是宽信用政策传导的必要条件。在严监管环境下，资本金不足必然阻碍货币政策的传导机制。因为资本充足率限制着商业银行放款，导致实体经济融资成本上升，融资难度加大。而中央高度重视稳增长、企业融资改善的问题。因此从促进实体经济融资角度看，引导商业银行积极补充资本，打破资本瓶颈势在必行。

商业银行如何补充资本

为促进信用扩张，给风险资产更多扩张空间，市场看到了监管层的多次尝试。商业银行资本补充可以分为内源性资本补充和外源性资本补充。内源性补充主要通过增加盈余公积和未分配利润来实现，外源性补充主要是通过发行资本补充工具。2018年以来，已有多家银行通过定向增发、优先股、可转债、二级资本债等工具补充资本。

监管层的尝试

为促进信用扩张，给风险资产更多扩张空间，市场看到了监管层的多次尝试。2018年2月28日，银监会印发《关于调整商业银行贷款损失准备监管要求的通知》（银监发[2018]7号），对相关指标达标的银行将拨备覆盖率监管要求由150%调整到120%-150%，贷款拨备率监管要求由2.5%调整到1.5%-2.5%。拨备监管要求的放松意味着少计提贷款损失准备，在业务收入一定的情况下，净利润会提高。进而起到引导银行加快处置不良贷款，多渠道进行资本补充的作用，提升银行对实体经济贷款的积极性。这可以视为监管层引导商业银行充实资本的重要举措。央行也在二季度货币政策执行报告中指出，下调结构性参数和整体信贷顺周期贡献度参数，相当于降低了商业银行的宏观审慎资本充足率，一方面使得商业银行更容易满足MPA的资本充足率合规要求，起到了对冲非标回表产生的合规压力和资本补充压力以支持非标回表的作用；另一方面，将有助于缓解实体经济融资困难。

银行现有资本补充工具

资本补充工具也可以有效缓解商业银行资本金的约束。目前我国商业银行的资本补充工具主要包括普通股（包括首发、增发、配股、转股后的可转债）、其他一级资本工具（包括永续债、优先股）和二级资本工具（二级资本债），分别对应补充核心一级资本，其他一级资本和二级资本。但相比于国际市场，我国商业银行的资本工具种类有限，债券类工具只有二级资本债。

定向增发

2018年，仅有农业银行已完成定向增发1000亿元，发行规模较大。已公告但仍在进展中的规模372.36亿元。南京银行定向增发未通过证监会发审委审核。定向增发可以补充核心一级资本，补充资本质量最高。但是商业银行定增的条件比较严格，门槛较高，主要面向大中型商业银行。

可转债

2018年，共有4只可转债完成发行，总规模100亿元，分别为常熟银行30亿元，江阴银行20亿元，吴江银行25亿元和张家港行25亿元。已公告但仍在进展中的规模1960亿元。转股后的可转债可以补充核心一级资本，属于质量最高的资本。且转股之前，可转债的成本要明显低于其他资本工具。但是可转债需要再转股后才能转为核心一级资本，发行半年后才进入转股期，时间相对较长。且发行门槛较高，仅上市银行可以发行。

优先股

2018年有2只优先股完成发行，总规模650亿元，分别为建设银行600亿元，贵阳银行50亿元。已公告但仍在进展中的规模3110亿元。优先股可以补充其他一级资本。发行优先股无期限，赎回期一般在5年。优先股发行价格较高，但不过相较于普通股仍低很多。但是优先股发行门槛较高，仅上市银行可以发行。

二级资本债

商业银行二级资本债也出现大幅增长，根据中国债券信息网数据，2017年商业银行二级资本工具发行规模达4824.23亿元，同比增长87.46%。2018年商业银行二级资本工具发行规模达4007.20亿元，同比下降16.59%。二级资本债可以补充二级资本，发行期限一般为5+5。作为目前我国仅有的债券类资本补充工具，二级资本债具有发行便利、门槛较低的特点，使用较为普遍，更是非上市中小银行补充资本的主要渠道。但是二级资本债对于补充一级资本没有帮助。

为什么要推出银行永续债

永续债的推出可以进一步拓宽银行补充资本的渠道，引导银行更加积极地补充资本。同时弥补现有资本工具的不足，未来将成为补充其他一级资本的主流工具。

永续债的比较优势

永续债就是无明确期限或期限非常长的债券。在巴塞尔协议中，对于这一类无固定期限的债券，可以划入非核心一级资本。相比于我国商业银行现有的资本工具，永续债具有其自身的优势。永续债的推出可以弥补现有资本工具的不足，未来将成为补充其他一级资本的主流工具。相对于股权类的资本补充工具，永续债具有门槛较低、发行规模大、审批时效高的特点，发行相对灵活便捷。A股在2018年整体情况表现不佳，上市商业银行市值基本跌破净值，压低了股权类资本补充工具的规模。然而债券市场与股票市场相对独立，受A股下行的影响也相对较小；相对于二级资本债，永续债资本属性更强，通常带有可减记条款，具有永续、吸收风险的优势，且可以补充银行一级资本。由此可见，永续债比其他的一级资本工具有明显的优势，与二级资本债发行效率相当，有利于银行提高一级资本充足率的同时，补充资本的效率也增加。

改善当前资本充足率结构

当前全银行业核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率，距离监管红线尚有一段距离。但是，资本充足率的结构有待改善，与监管层的预期相比，其他一级资本偏薄，二级资本偏厚。而永续债可以直接补充当前偏薄的其他一级资本。这可能是因为优先股发行门槛高、规模有限，导致银行其他一级资本补充较少。而二级资本债门槛低、发行相对便利，是使用最为普遍的资本工具，导致银行补充二级资本较多。按照《商业银行资本管理办法（试行）》对系统重要性银行资本充足率、一级资本充足率、核心一级资本充足率最低标准分别为11.5%、9.5%、8.5%，其他银行资本充足率、一级资本充足率、核心一级资本充足率最低标准分别为10.5%、8.5%、7.5%。可知监管层预想其他一级资本占风险资产比率在1%，对二级资本占风险资产比率在2%。然而2018年9月这两者分别为0.53%和2.48%，偏离监管层的预期值。

永续债的实践

我国在2013年发行第一只永续债。根据证券市场周刊报道，截至目前，存续永续债达到1174只，存续规模超过1.68万亿元，2018年以来共计发行永续债400余只，发行规模超过5400亿元，发行主体以高信用的国企为主。随着上交所、深交所关于可续期公司债券指南出台，发行条件及信息披露要求进一步完善，我国永续债市场仍有增长空间。根据Bloomberg数据，从行业分布来看，全球永续债的最大发行主体是银行，约占63%。再考虑到2018年我国永续债发行规模5400亿元，可以大概推算当我国银行业永续债发展到国际平均水平后，每年的银行永续债市场的发行规模大概在一万亿元左右。

目前，国内还没有银行发行永续债的先例。原因在于中国《公司法》规定，债券必须有固定到期日。而永续债由于没有到期日，与《公司法》存在一定冲突。 然而国外银行发行永续债已有较多实践。根据上海证券报报道，据不完全统计，2016年至今全球发行的其他一级资本(AT1)工具的总规模接近1200亿美元，其中超过80%为永续债，发行人涉及英国、法国、德国、韩国、印度、中国香港、中国台湾等22个国家或地区，是当前国际商业银行补充其他一级资本的主要手段。

推出永续债的影响

从银行资本金角度看，永续债可以直接补充其他一级资本，改善其他一级资本偏薄的问题，完善银行资本结构。资本金作为银行经营活动中吸收损失的缓冲，更加完善的资本金结构有利于增强银行抵御风险的能力。从债市角度来看，银行永续债可以丰富债券品种，增加债券供给。同时，相比于其他长期债券，商业银行永续债具有较低的信用风险，将会吸引一部分低风险偏好的长期投资者。而由于永续债发行成本较高，央行可能会释放部分流动性，稳定基准利率，从而把永续债发行成本保持在一个合理区间。从信用扩张角度看，永续债发行可以补充银行资本金，有效缓解商业银行资本金的约束，给风险资产更多扩张空间。从而提高商业银行放贷的动力，助力实体经济融资，社融数据有望提升。疏通宽货币向宽信用政策的传导渠道。

风险与展望

补充资本固然重要，但也需要谨防资本结构不合理风险。银行补充资本可以给风险资产腾出空间，促进信用扩张。但是，盲目扩张资本、忽视资本构成也会带来资本结构不合理的风险。合理的资本结构是指各类资本在资本总额中占有合理的比重，能使筹资成本最小，银行价值最大。资本结构不合理，则会导致过高的资金成本；过于依靠某种筹资方式，则会导致财务风险加大；股权结构不合理，则会导致内部人控制、公司治理机制缺失，不利于提高治理水平。

从长远来看，提升公司治理水平，增强自身盈利能力，更有利于实现银行业可持续发展。实现“内外兼修”的资本补充，同时监管层面进一步加强对资本补充的支持力度。内源性资本补充直接有效，且节省了发行资本工具的费用，但是受限于银行的盈利能力。因此商业银行需要拓展业务种类，通过改善自身盈利能力来补充资本。外源性资本补充需要从审慎角度出发，平衡成本与资本工具的关系，根据市场情况运用各种资本工具进行适度补充。监管层面需要继续加强对银行补充资本的支持力度，进一步拓宽资本补充渠道，逐步完善相关交易配套，提高资本补充工具发行效率。

市场回顾

国内宏观：PMI跌破枯荣线，期待货币、财政双发力

总量数据：PMI跌破枯荣线，期待货币、财政政策共同引导

产需两弱，制造业持续回落仍在预期之中。12月官方制造业PMI为49.4%，预期49.9%，较上月回落0.6个百分点，自2016年7月以来首次跌破荣枯线。除供应商配送时间外，制造业PMI各构成指数均回落，原材料购进价格和出厂价格分项回落居前。

生产资料价格涨幅回落，12月主要原材料购进价格和制造业出厂价格指数均明显下行。12月主要原材料购进价格指数为44.8%，较上月下降5.5个百分点，12月出厂价格指数为43.3%，较上月下降3.1个百分点。供给侧因素松动，国内环保限产政策边际放松和国际主要大宗商品价格指数下行，原材料和产成品价格均明显走低，但制造业产出效益持续提高，但销量对利润总额的拖累更多，需求疲弱下未来工业企业利润增速仍将下行。

12月非制造业商务活动指数小幅回升，处于年内次低水平。12月非制造业PMI为53.8%，较前值53.4%上升0.4个百分点。需求方面，非制造业内外需均企稳，12月非制造业新订单指数50.4%，比上月上升0.3， 12月非制造业新出口订单指数49.0%，比前值50.1%下降1.1个百分点，非制造业外需再次回到负景气区间。

高频数据：房市成交面积同比下滑，发电耗煤涨幅上涨，航运指数下降

房地产市场方面，截至1月4日，30大中城市商品房成交面积累计同比下降5.30%，其中一线城市累计同比下降2.72%，二线城市累计同比下降9.27%，三线城市累计同比下降0.34%。上周整体成交面积较前一周下降24.90%，一、二、三线城市周环比分别变动-34.43%、-26.21%、-17.80%。重点城市方面，截至1月4日，上海、广州、深圳商品房成交面积周环比分别变动-25.89%、-48.94%、-60.22%。1月1日，重庆市住房和城乡建设委员会发布公告称，重庆市主城个人新购高档住房房产税起征点将由2018年的15,455元/平方米调整为17,630元/平方米。

发电耗煤方面，截至1月4日发电耗煤量同比增加1.28%，涨幅较前一周增加0.09个百分点。2019年动力煤市场总体供需均衡，大部分地区强冷空气天气持续，导致耗煤需求有所上升。

高炉开工方面，截至1月4日全国高炉开工率为64.23%，较前一周下降0.69个百分点。河北地区执行错峰生产，钢厂检修增加，港口成交清淡，焦炭价格需求暂时走弱。

航运指数方面，截至1月4日BDI指数下跌1.72%，CDFI指数下跌1.24%。海岬型船运费下跌，中国煤炭进口限制短期内抑制出口量，BDI指数受到一定消极影响。

通货膨胀：猪肉价格上涨，工业品价格上涨，鸡蛋价格下跌

截至1月4日农业部28种重点监测蔬菜平均批发价较上周末上涨5.15%。从主要农产品来看，截至1月4日生意社公布的外三元猪肉价格为11.60元/千克，周上涨2.65%；鸡蛋价格为8.14元/千克，周下跌0.61%。`

猪肉价格方面，临近年底，元旦过后需求有一定回落，但是月初大场出栏计划相对偏少，西南等地价格上扬，春节前备货行情带动需求上升。

鸡蛋价格方面，禽流感疫情影响尚未消退，鸡蛋消费减弱，蛋鸡饲养成本大幅回落，对价格支撑不强，市场供需相对饱和。元旦期间备货行情未推动蛋价，春节消费行情也被提前预支，推动效应有限。

截至1月4日南华工业品指数较前一周上涨1.84%。能源价格方面，截至1月4日WTI原油期货价格报收47.09美元/桶，较前一周上涨3.88%。钢铁产业链方面，截至1月4日Myspic综合钢价指数较前一周下跌0.88%，经销商螺纹钢价格较前一周下跌0.37%，上游澳洲铁矿石价格较前一周上涨1.47%。建材价格方面，截至1月4日水泥价格较上周下跌1.48%。随着气温不断下降，多地出现降雨降雪，工程施工受到影响，水泥市场需求季节性下滑。

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