国信证券：人口结构性变化 催生“新消费”趋势

发表自话题：医学美容概念龙头

人口结构性的变化催生“新消费”趋势

“新消费”趋势的产生主要受到人口结构变化的影响，未来的“新”主要体现在两个维度：一是规模的新增，主要来自老年人口和婴幼儿人数增加带来的需求规模提升；二是内容的新增，即80、90后逐渐成为消费主力，新的消费观念以及新技术的运用会催生新的消费内容。由于新行业不断涌现以及大量公司转型，传统的行业分类已经不太适用于当期的投资环境，因此我们对目前A股上市公司中“新消费”相关标的进行了重新梳理及分类，供投资者参考，以便后续的研究和跟踪。

规模增长：老年人口和新生人口进入增长期，关注养老和婴幼儿产业

未来中国人口趋势的特征表现为两头多，中间少。高储蓄率的中年人口比重下降不利于资产价格，但老年和婴幼儿等高消费率人口比重提升会拉动相关消费的增长，如养老地产、养老服务、养老用品、养老金融以及婴幼儿相关的医疗保健、服装、食品、教育以及娱乐等。从投资角度来说，老年人口增长是相对确定性事件，而人口政策调整对鼓励生育的效果存在一些不确定性，如果低于预期可能有更多鼓励政策出台。因此未来对于养老领域投资可能需要着重于盈利模式和增长前景，而婴幼儿领域投资可能要重点关注相关政策变化，更多会以主题投资方式出现。

内涵扩充：80-90后成为消费主力，观念转变和技术创新带来新趋势

新消费群体最大的特征，在于愿意为个人体验支付更高的价格。区别传统消费品与新兴消费品的关键，在于产品能否针对个人体验而挖掘更多消费附加值。我们将新消费关键词定义为“美丽”（如医疗美容）、“健康”（如体育健身、康复医疗、健康食品）和“愉悦”（如休闲旅游、传媒影视）。另外，技术变革也会带来新的消费供给，未来新技术在消费中的应用也是一个主要关注点

新消费关键词：“美丽、健康、愉悦”，重点推荐医疗美容、体育、教育、休闲旅游四大主题

新消费之医疗美容：“颜值”经济时代来临

行业监管加严，微整形消费高频化、美容医院连锁化趋势加快，医美O2O涌现有望重建下游行业生态，颠覆现有营销模式。建议关注华韩整形（新三板）、冠昊生物、复星医药、朗姿股份、合金投资、新华锦、苏宁环球、海宁皮城等。

新消费之体育：发展空间广阔，重点关注细分领域龙头。居民体育消费仍有较大提升空间，政府已相继推出多项鼓励政策，越来越多资本力量参与其中，大规模并购浪潮袭来，随着企业资源卡位的加快，各细分领域龙头优势将进一步突显，建议重点关注贵人鸟、探路者、道博股份、安踏体育、智美体育。

新消费之教育：政策加速推进，教育产业发展步入新阶段。在各细分领域中，我们更看好K12线下教育、职业教育、幼儿教育以及教育信息化发展潜力。建议重点关注中国高科（职业教育）、威创股份（幼儿教育）、新南洋（K12教育）、全通教育（教育信息化）。

新消费之休闲旅游：把脉代际旅游消费。50s60s：关注邮轮游（渤海轮渡、海峡股份）、短途出境游（众信旅游、凯撒旅游、腾邦国际、海涛股份）。70s80s：亲子游高成长，关注主题公园（宋城演艺、大连圣亚、海昌海洋公园）、上海迪士尼主题投资三剑客（锦江、宋城和中青旅）和周边休闲度假目的地（中青旅、三特索道、峨眉山A、黄山旅游等）。90s：自由行为主，善用金融和OTA，携程、途牛、去哪儿、同程旅游等OTA网站以及腾邦国际（旗下欣欣旅游推出C2B定制模式）占据优势。

报告原文：

人口结构性的变化催生“新消费”趋势

“新消费”是一个需要长期跟踪的投资趋势

未来经济结构向消费转型已是共识。长期看，消费总水平的提高来自收入总水平的提高，比照美国历史经验，当人均GDP达到5000-10000美元时，各类可选消费支出进入一个快速增长的阶段。2011年，全国人均GDP已经达到5447美元。2013年，除西藏、云南、甘肃、贵州外，其余省市的人均GDP均已达到5000美元，其中天津、北京、上海、江苏、浙江等省市人均GDP均已超过10000美元。我们认为，随着人均GDP向10000美元靠近，未来5年将可选消费将处于“黄金时代”。

新兴消费需求的爆发期也正在得到越来越多行业层面的验证。2015年以来，以网上零售、出境旅游、影视传媒、SUV等为代表的新兴消费维持高速增长。2015年1-11月，网上商品和服务零售额接近3.5万亿元，累计同比增长34.5%；2015年1-10月，上海地区出境旅游人数累计同比增长65.2%；2015年1-12月，电影票房收入达到434.8亿元，较2014年增长了52.1%；2015年1-11月，SUV累计销量同比增长50.9%。

我们看好“新消费”投资的持续性。从过去十年整体和不同牛熊阶段各个品类的收益率看，消费品长期收益率仅次于成长板块，十年收益率接近12倍，远远超过大盘收益率。而从不同牛熊阶段看，消费品在牛市中表现稳健，在熊市和震荡调整期中表现优于其他板块，是能够穿越牛熊周期的“常青板块”。随着消费行业进入快速发展期，我们看好未来“新消费”投资的持续性。

“新消费”的重新梳理：A股上市公司新消费图谱

从海外经验来看，人口结构变化是影响消费趋势的一个重要因素。美国战后的婴儿潮出现在1946-1964年，其中出生人口的高峰期在1955-1960年。而这代人成长消费的历程基本上主导了美国消费业的发展史：婴儿潮的少年阶段拉动美国的玩具动画产业快速发展，迪士尼的一些代表作品都产生于这一时期；青年阶段带动了电脑和互联网的大规模创业和应用，微软、苹果等代表公司基本都成立于这个时期；中年阶段拉动了房地产等资产类消费的泡沫；而在步入老年后又带来了美国医疗开支的提升。

而中国未来的人口结构也会发生重大变化，主要体现在三点：

1、60年代出生的第一代婴儿潮将由中年步入老年，未来老龄人口将显著增加；

2、劳动力人口下降，而结构发生变化，即80、90年代出生的第二代婴儿潮人口取代第一代婴儿潮，逐渐开始成为社会生产和消费的中坚力量；

3、随着第二代婴儿潮进入生育期，以及人口政策的调整，未来将迎来第三次婴儿潮，婴幼儿人数将提升。

因此未来新消费也要顺应这种人口结构变化的趋势。未来的“新”主要体现在两个维度：

一是规模的新增。主要来自老年人口和婴幼儿人数增加带来的需求规模提升。未来中国人口趋势的特征表现为两头多，中间少。即老年人口和新生人口进入增长期，因此从消费规模增长的角度来看，我们重点应当关注的是这两个年龄段人口的需求。

二是内容的新增。虽然劳动力人口总量下降，但80、90后逐渐取代60、70后成为消费主力，新的消费观念以及新技术的运用会催生新的消费内容。对于这一领域的消费，我们更关注的并非规模提升，而是内容和模式的创新所带来的投资机会。

我们看好新消费的长期投资机会，在过去的一年里，我们也做了一些研究，具体包括目前每月一篇《新消费景气观察》系列报告，以及针对一些具体消费趋势的行业研究（报告列表可参考首页“相关报告”）。但在研究的过程中，我们发现由于新行业不断涌现以及大量公司转型，传统的行业分类已经不太适用于当期的投资环境。因此我们对目前A股上市公司中“新消费”相关标的进行了重新梳理及分类，以便未来进行后续的研究和跟踪。

规模增长：老年人口和新生人口进入增长期，关注养老和婴幼儿产业

人口结构变化：高储蓄率人口比重下降，高消费率人口比重上升

未来中国人口趋势的特征表现为两头多，中间少，即劳动人口减少而老年和新生人口增加。从人口消费生命周期来看，中年人口边际储蓄倾向更高，而老年和新生人口边际消费倾向更高。因此未来中国的人口结构趋势对于资产价格并不有利，因为储蓄率更高的中年人口比重在下降。从美国经验来看，中年人数占比与股市呈现较高正相关性。未来中国中年人数比例再度上升可能要等到2020年左右，即80后开始步入中年。不过这种人口结构趋势会诞生更多的消费需求，从消费人口规模增长的角度来看，重点关注老年消费以及婴幼儿消费两个领域。

老年人口增多，养老产业将步入高速发展期，关注养老地产、养老服务等

世界银行数据显示，2014年中国65岁以上人口占总人口比重达到9.2%，过去15年，老龄人口比重从不到7%上升到9%以上。根据联合国新发布的《2015年全球人口发展报告》，2015年中国60岁以上的人口比重达到15.2%，预计到2050年60岁以上人口比重将达到36.5%。 随着预期寿命的延长、1950-1960年代的婴儿潮人口步入老年阶段，未来10-15年中国的老龄化将进一步加速。

养老产业供给依旧不足，六大子行业有望带来10万亿产值空间。与不断增长的老年人口相对应的是，养老服务供给依旧严重不足，养老机构存在良莠不齐的现象。全国范围看，截至2014年我国每千名老人拥有的养老床位为27.2张，距离十二五规划的30张还有差距；从各省市看，各地也多显示存在较大的养老床位缺口，例如2014年11月发布的《北京市养老机构发展研究报告》显示，北京养老机构床位缺口为3.12万张。

养老产业主要涵盖四个方面，即养老地产、养老服务、养老用品以及养老金融。细分来看，养老产业可以分为老年健康管理服务业、老年康复护理业、老年家政服务业、老年文化教育业、老年宜居服务业以及老年金融理财业。根据《中国养老产业规划》的测算，到2030年养老服务业的总产值有望超过10万亿元。

迎接第三次婴儿潮，婴幼儿用品市场的需求开始释放

按照出生率估算，2014年新出生人口在1600万左右，较20世纪60-70年代生育高峰减少1100万左右，较20世纪80-90年代生育高峰减少900万左右。由于出生率和总生育率长期维持低位，0-14岁的人口比重从20世纪60年代的40%下降到目前的17%左右。未来80-90年代的第二代婴儿潮人口逐渐进入生育期，且人口政策也有所松动，新生人口总量有望反弹。

养育结合，挖掘全面二胎放开下的母婴大消费机会。我们认为全面二胎放开潜在的机会一方面在于政策放开可能带来的新增出生人口，但更重要的是，在消费升级的大趋势下，未来家庭将更加注重婴幼儿的抚养和教育，带动母婴大消费行业的发展，包括婴幼儿医疗保健、婴幼儿服装、婴幼儿食品、婴幼儿教育以及婴幼儿娱乐等。

不过相比来说，我们认为婴幼儿人口增长的规模和确定性要弱于老年人口。生育率的下降并不只是计划生育的政策原因，而是一个世界性的问题。过去几十年中没有实行计划生育的国家，生育率同样大幅下降，下降的原因包括妇女教育水平和劳动参与率提高、养老社会化、生活压力提升等等。因此未来人口政策放开的实际效果存在一定的不确定性，第三次婴儿潮的边际影响要弱于前两次。在这种情况下，可能会有更多的鼓励生育的政策，因此对于婴幼儿产业的投资可能更多以主题投资的方式出现。

内涵扩充：80-90后成为消费主力，观念转变和技术创新带来新趋势

消费理念转变和技术创新为消费带来新内涵

如果说对老年和婴幼儿消费更看重“量”的增长，那么中青年消费则要更看重“质”的提升，即消费内容和模式的创新。原因在于未来中青年人数占比实际是在下降，因此更多关注的是结构机会而非整体机会，而结构机会的产生则是来自于消费主力由60-70后转变为80-90后之后，新的消费观念所带来的新趋势。

另外，技术变革也会带来新的消费供给，以满足这种新消费趋势下的新需求。目前新技术正在逐渐运用到消费品中，从运动手腕、无人驾驶汽车到VR头盔，都成为了市场关注的焦点。未来新技术在消费中的应用也是一个主要关注点，可能主要集中在移动互联网、新型消费电子、人工智能等领域。

新消费关键词：美丽、健康、愉悦

由于成长环境的不同，两代婴儿潮的消费理念存在十分明显的差异。第一代婴儿潮在消费中最为看重的关键词包括质量、个人效率、安全、服务、信赖等，整体上最为注重的是产品性价比，而第二代婴儿潮最为看重的关键词包括激情、活力、刺激、乐趣，基本上都是与消费中的个人体验有关。

我们认为新消费群体最大的特征，就在于愿意为个人体验支付更高的价格。以付费视频为例，这一行业在近两年进入了爆发式增长。从用户付费的原因来看，“付费之后没有广告”这一理由占到了超过30%的比重，也就意味着“去广告”这一单纯的体验就可以使的大量用户愿意去支付一定的价格。未来新消费行业中，更多的将用户体验转换成商品价值将是一个最大的特点，这是与传统消费品所截然不同的。

因此从个人体验角度出发，我们将新消费定义的关键词定义为“美丽”“健康”和“愉悦”。相关的新消费品也与传统消费品存在明显差异。如对“美丽”的追求推动医疗美容的发展；对“健康”的重视催生体育健身、康复医疗、健康食品等消费需求；对“愉悦”的重视激发休闲旅游、传媒影视等休闲服务业的蓬勃发展。

美丽：关注“颜值”经济

随着新生代理念变化，未来“颜值”经济值得期待。目前中国医疗美容市场规模超5000亿，年增长率近20%。2014年中国医疗美容市场总产值增长至5530亿元，年增长率接近20%，预计到2019年将破万亿元。中国已经成为医疗美容大国，医疗美容市场总量占全球近15%的份额。2010年全国医疗美容人数高达340万次，2013年增至537万次，预计2015年超过700万次，年均复合增长率在15%左右。中国医疗美容市场巨大，并且受社会发展、经济水平提高、互联网的普及信息传播日益便捷化、与发达国家文化交流越来越频繁等因素影响，医疗美容需求增长迅速。

健康：生活水平提高带来对健康的需求提升

随着人均可支配收入的提高和人均寿命的延长，同时在不容乐观的食品安全问题现状下，中国消费者对于健康产品的需求越来越高。例如在传统的食品饮料行业，低度酒、植物蛋白饮料、红枣产业、膳食营养补充剂等健康产品相较于传统的白酒、碳酸饮料等更受消费者青睐。

此外，运动健身也越来越成为潮流，各类运动手环、运动App的受欢迎程度不断提升，以小米手环为例，截至2015年4月，销量突破400万，在2015年4月8日米粉节上，单日销量突破20.8万枚。而随着银发人群占比的提升，养老健康消费也逐渐发展成庞大的市场，针对老年人的食品、保健品、慢性病药、身体机能监测设备等需求将不断增长。

代表行业：传统食品饮料中的新型健康产品；运动健身产业（包括健身房、各类运动课程、健身App等）；养老健康产业等。

愉悦：更强调消费的情感体验，追求新潮，注重品牌，乐于分享

除了产品升级、渠道便捷外，新兴消费品区别于传统消费品的另一个特点是在营销上抓住消费者越来越强的情感诉求，例如“泛90后”对新潮与个性的追求、“粉丝经济”的崛起，中产消费群对品牌的注重和自身消费品味的彰显，越来越多的场景式消费促进消费体验的分享。以预调鸡尾酒品牌Rio为例，公司通过明星签约代言、在各类青春偶像剧里植入广告，并借助微信、微博等社交网络的传播分享，使得Rio成为年轻人聚会的必点饮品，享受较高的品牌溢价。

根据麦肯锡《会见2020中国消费者》报告，到2020年，商品能否体现个性的情感因素，将在很大程度上影响中国消费者的购买决定，并且年轻人群和高收入人群对于情感体验的要求更高。例如，麦肯锡调查显示，2009年仅有8%的消费者在购买巧克力时受到“体现我的身份”、“适合我的品牌”等情感因素的影响，而2011年则达到了19%，在富裕人群中更是高达24%。

代表行业：快消品（新潮、个性）、轻奢品（品质、身份、品位象征）、养老地产（呵护关怀）等。

因此综上所述，我们认为未来的消费品投资趋势将与以往存在明显差异，区别传统消费与新兴消费的关键，就在于能否针对个人体验而挖掘更多的附加值。

重点推荐医疗美容、体育、教育、休闲旅游四大主题

新消费之医疗美容：“颜值”经济时代来临

医疗美容是指运用手术、药物、医疗器械以及其他具有创伤性或者侵入性的医学技术方法对人的容貌和人体各部位形态进行的修复与再塑。与医疗美容对应的是生活美容，两者的区分以是否破损真皮层为标准，此处讨论内容主要为医疗美容，简称医美。

中国医疗美容市场巨大，并且受社会发展、经济水平提高、互联网的普及信息传播日益便捷化、与发达国家文化交流越来越频繁等因素影响，医疗美容需求增长迅速。按照目前20~45岁女性城镇消费者占医疗美容消费者的64%比例估算，全国医疗美容女性目标消费群总数估计为9000万人。随着医疗美容的普及，医美消费人群的构成正在发生变化，在年龄、职业、收入、地域等多个维度上不断拓展，规模也日益庞大。

市场渗透率仍然远低于发达市场水平。从年人均医疗美容次数看，2013年我国仅为2.4次/千人，远远低于韩国的13.5人次/千人，也低于世界平均水平3.3次/千人。韩国人口仅为中国的1/27，但医疗美容市场规模达600亿美元，占其GDP比重高达5%，远高于中国的0.8%。中国医疗美容市场空间潜力巨大，是快速成长中的朝阳行业。

从医疗美容机构和医师数量看，行业缺口巨大。我国的医疗美容市场分为公立医院整形外科和民营医疗美容机构两大阵营。据统计,目前全国在卫生部门注册的医疗美容机构有10000余家，经过逐级正规训练、达到卫生部要求的整形外科医生只有2000多人。尽管医疗美容机构近几年仍呈现爆发式的增长，但符合卫生部《医疗美容机构基本标准》要求的医院仍然占少数，而认证合规的美容外科医生数量更是缺口巨大。相比之下，韩国只有5000万人口，却拥有5000家美容机构和2000多名认证医师，人均拥有的美容医院和医师数量都远远超过中国。

行业进入门槛低、回报期短，营销是关键。与传统医疗相比，医疗美容行业呈现出进入门槛低、回报周期短、更依赖于营销渠道的特点。进入门槛低主要指政策壁垒小、相对轻资产投入；回报周期虽然短，但受技术更新换代影响，收益波动性大；依赖营销渠道是由行业属性决定，目前美容医院一半的收入支付给了营销渠道，而一些成功的美容医院利润也主要来自老客户相对较低的推广费。

国内医美行业目前尚处于成长期。中国医疗美容行业起步于80年代，改革开放之后随着人们思想的不断解放，整个社会对美容的认可度在提高。一些公立医院开设美容门诊，民营的美容机构也在全国开始兴起。但当时仍然以生活美容为主，医疗美容所占比例很低。直到2000年中国加入WTO以后，国外的美容观念、先进技术和美容材料、运营管理理念陆续传到中国，社会资本加速进入美容行业，同时卫生部出台《医疗美容服务管理办法》对行业加强监管，行业步入快速成长期。

中国医疗美容行业迎来春天

居民支付能力不断提高，促进美容需求加快释放。有研究表明，当人均收入超过2000美元之后，对医疗美容行业的需求就会增加10%左右。2014年中国城镇居民家庭人均可支配收入达到2.8万元，随着经济水平的提高，更多的人群成为整形美容的消费者。

技术进步，吸引更多人群的美容需求。随着人们对美的需求的提高，医美容技术也在不断发展，简单、安全、无痛苦的医疗美容方式陆续涌现。从传统的手术方式，到局部微创手术，甚至非手术医疗美容在临床的应用越来越广泛。以非手术美容为代表的微整形由于更加便捷、高效，符合更广人群的美容要求，近年来高速发展。技术的进步，不仅满足了众多存量消费者的美容需求，也带动更多增量人群加入美容大军。

监管趋严，日益规范。在我国，医疗美容行业处于发展的初级阶段，监管不足，严重制约了行业的健康发展。 目前主要存在的问题有：产品价格混乱，透明度低；行业准入监管不力，无照经营大行其道；虚假信息泛滥；违规操作，缺乏安全保证。过去对医疗美容行业的弱监管，产生诸多问题。然而近年来，以卫生部为首的监管部门已经开始在行动，2002年起先后制订《医疗美容服务管理办法》对行业机构和医师的准入资格作出要求，制订《医疗美容机构基本标准》对美容机构设立标准进行规范，制订《医疗美容项目分级管理目录》将美容项目分级并规定只有一定级别的医师才能开展相对应的项目、严禁越级操作。随着相应监管政策的制订、实施，行业正迎来全新的发展阶段。

我们认为中国医疗美容行业步入快速发展初期，当下正是布局投资的最佳时机。从产业链看，利润集中在上游（以美容耗材和器材为主），下游医院（民营为主，公立为辅）连锁化趋势加快，同时“移动医美”将重建下游生态。 建议关注华韩整形（新三板）、冠昊生物、复星医药、朗姿股份、合金投资、新华锦、苏宁环球、海宁皮城等。

新消费之体育：发展空间广阔，重点关注细分领域龙头

目前，国内体育产业占GDP比例与欧美国家差距甚远，居民体育消费仍有较大提升空间。在国务院提出2025年5万亿目标背景下，各地中央及地方政府已相继推出多项鼓励政策，越来越多资本力量参与其中，大规模并购浪潮袭来。产业中相关上市公司有望充分受益政策与资本红利，步入新的发展阶段。

对于2016年体育板块在资本市场的演绎，我们认为依然有望成为主题风口，但个股之间表现将有所分化，企业基本面因素以及战略落地进程将成为关键催化因素。在各细分领域中，处于稳步复苏阶段、拥有良好现金流能力的体育用品企业值得重点关注，同时体育赛事与体育媒体依然是上市公司转型与布局的重点方向，包括足球、篮球、冰雪、体育营销等领域，商业开发潜力值得期待。

随着企业资源卡位的加快，各细分领域龙头优势将进一步突显，我们建议重点关注 贵人鸟、探路者、道博股份、安踏体育、智美体育。

新消费之教育：政策加速推进，教育产业发展步入新阶段

教育产业属于典型的政策驱动型领域，由于过去国内教育投入不足，资源配置不合理，导致各方面发展并不均衡。《国家中长期教育改革和发展规划纲要（2010-2020年）》中把教育发展上升到战略高度，提出把优先发展教育作为贯彻科学发展观的基本要求。

目前，教育体制综合改革正稳步推进，国家和各地方政府相应持续跟进配套政策法规，在民办教育、教育信息化、学前教育、职业教育等领域都有所突破。2015年7日十二届全国人大常委会通过《中华人民共和国教育法》、《中华人民共和国高等教育法的修改决定》，历史意义突出。

随着居民可支配收入提升，家庭在孩子教育方面的支出占比不断提高，加之新模式、新技术的出现，各细分领域正迎来最佳发展阶段。对于知名度较高的教育品牌，在各自领域中不断发展壮大，将标准化和专业化的运营模式推向全国，越来越多全国性连锁教育品牌形成。同时，更多包括上市公司在内的产业资本正在积极介入该领域，为产业发展注入新的活力，长期前景可期。

对于在线教育，随着众多互联网企业相继进入该领域，更多新技术产业得到广泛应用，对传统的教学、评价方式产业较大影响。从未来较长时期来看，在线教育发展空间依然可观，但或将面临重新洗牌，大量缺乏成熟盈利模式的企业将逐步退出。

在各细分领域中，我们更看好K12线下教育、职业教育、幼儿教育以及教育信息化发展潜力，这些也将成为未来资本布局的重点方向。目前A股相关上市公司中， 我们建议重点关注中国高科（职业教育）、威创股份（幼儿教育）、新南洋（K12教育）、全通教育（教育信息化）。

新消费之休闲旅游：把脉代际旅游消费。

未来我国旅游行业将迎来黄金十年。不同年龄阶段的人群旅游消费的特点也各有差异。50后、60后主要表现为银发旅游，在出游方式上以跟团游为主，偏好游轮游等出行较轻松的旅游产品；70后、80后人群，在出游方式上跟团自由行兼有（更倾向于自由行），主要青睐亲子游等相关产品；90后基本依靠自由行，偏好游学或者体验、猎奇类等旅游产品。

50s-60s：“银发游”主题下重点关注邮轮、日韩以及养老医疗

邮轮游爆发式增长，国内企业积极布局

近五年，我国邮轮游人数保持了45%以上的爆发式增长，2014年我国邮轮接待游客达到172.4万人次，增速达到43.43%，接待邮轮航次则达到466次。同时，根据中国上海国际航运研究中心近日发布的《2030年中国航运发展展望》预测，2030年，中国每年邮轮旅客量将达到800万至1000万人次，成为全球第一大邮轮旅游市场，市场空间广阔。

邮轮客群分析：首先，中老年人为邮轮出游的主要客群。根据同程旅游的《15年上半年邮轮旅游出游报告》数据显示，中老年人（45岁以上）在邮轮出游人群中占比达81%。其次，根据报告数据，同行人数为3人及以上的占比达57%，显示家庭出游占主导；且在邮轮舱房选择中，有80%的人预订了家庭房。

从邮轮企业的角度，目前国内邮轮市场主要被国际邮轮巨头把控，国内邮轮公司规模相对较小，盈利也相对承压。但在我们邮轮产业巨大的行业发展前景下，问题的解决往往蕴藏着巨大的投资机会，而资本市场也将为相关企业的做大做强提供有效的支持。从邮轮运营商的角度来看，我们建议重点关注渤海轮渡，公司是目前A股最纯正邮轮游标的上市公司，拥有的“中华泰山号”邮轮是自“海娜号”（今年11月已停运）之后第二艘由我国独立运营的邮轮。此外，也建议重点关注区域海上客运龙头海峡股份等，最为区域海上客运龙头，两者具有丰富的海上游客运输以及船舶管理经验，同时，借助资本市场，两者正完善公司邮轮旅游上下游产业链的布局，未来有望获得国内邮轮开发中较为稀缺的停靠港码头资源。

出境跟团游客流得到支撑，日韩线路尤受追捧

由于语言交流以及目的地安全等方面因素影响，老年人出行仍以跟团出行为主，在出境游方面尤其为甚。考虑到旅途劳累等原因，老年游客一般会选择飞行时长较短的短途出境游目的地，如日本、韩国、台湾、泰国等地，亚洲短途目的地占比接近6成。同时，从明年的出境游的发展趋势来看，日韩等周边境外游发展速度预计相对更快。一方面，日韩等地的出境游本身正处于爆发式的增长阶段，根据国家旅游局数据，今年上半年我国旅行社组织出境游中赴日旅游增长172.55%，赴韩旅游增长35.22%，（受MERS影响Q2开始增速降低）；另一方面，由于欧洲游（法国巴黎暴恐事件、欧洲实行生物申根签证等原因）以及港澳游受外部因素干扰预期短期内增速有所承压，而日韩等地则有望受益于此所产生的出境游替代效应。在这种情况下，我们建议关注腾邦国际，公司目前已公告收购喜游，剑指亚洲短途出境游目的地全产业链经营（以港澳为基础，拓展日韩泰台等地）；同时，对于众信旅游、凯撒旅游，我们认为伴随巴黎恐怖袭击事件的影响逐步消化，加之其日韩游等业务的加速拓展，可逢低关注。此外，我们还建议关注纯正的日韩游标的——新三板企业海涛股份，公司14年日韩游接待人数约近20万，营收保持在25%~35%较快增速。

休闲养老及跨境医疗服务趋势渐起

老龄化将对休闲养老以及大健康等细分行业产生直接推动作用。随着老年消费和养老服务市场规模快速增长，以及政策的持续加码，养老产业有望迎来重大投资机会。鉴于此，我们建议关注相关上市公司在养老产业的积极布局。首先建议关注具备精细化养老服务能力的旅游企业，如金陵饭店、华天酒店等。金陵饭店投资开发的“金陵天泉湖旅游生态园”度假养生，主要包括养老公寓等，规划1600套，一期216套已于6月开盘销售。华天酒店今年11月发布公告全资设立华天养老健康有限公司，未来将基于公司旗下的灰汤温泉酒店大力推进健康养老业务发展，并以此为旗舰店打造养老服务的连锁化经营。其次，作为出境游分支的跨境医疗旅游也在逐步受到国人的欢迎。根据相关报道，2013年中国的医疗旅游人次预计超过600万，仅韩国接待医疗旅游人数就达到20万人。鉴于此，我们建议可适度关注凯撒旅游和众信旅游：凯撒旅游与多家全球顶级医疗机构合作健康体检服务；众信旅游此前增发方案中也提到了医疗旅游服务领域的相关布局。

7 0s80s：亲子游高成长，关注周边游（含主题公园）、度假村、海岛游

首先，70后80后目前占我国总人口的32%，对应人口约达4.4亿人，是社会的中坚力量，客群基础庞大。其次，由于这部分人群基本上都已经步入职场，其中大部分工作已有一定时间，也有一定积累，因此支付能力也相对较强。

由于这部分人群多数已成婚生子，而目前国内文化下孩子往往是家庭的重心，考虑到亲子游一可帮助儿童开拓眼界，二可增进感情，因此，亲子游成为70s80s最主要的出游方式。参考去哪儿的2012年的亲子游报告，96.39%的家长愿意带着孩子去旅行。同时，根据广之旅《2015年亲子游趋势报告》，超过1000名有亲子游意向的受访家长中，有97%的家长表示“愿意带着孩子去旅行”。在这种情况下，亲子游整体持续保持较快发展速度。根据艾瑞监测数据，2014年中国在线亲子游市场交易规模为65.1亿元，预计2015年实现76.2%的增长，达到114.7亿元。同时，预计未来三年亲子游市场继续呈现50-80%的高速增长。

结合亲子游的高速发展趋势，我们建议重点关注以下几个投资标的：

一是主题公园的相关投资标的，主要包括 宋城演艺（宋城景区、杭州乐园、三亚千古情景区+小小动物园、丽江、九寨等园区）、 大连圣亚（圣亚海洋世界、极地世界、珊瑚世界、恐龙世界、哈尔滨极地馆等）、和 海昌海洋公园（港股，包括大连老虎滩极地海洋动物馆、青岛、成都、天津、武汉海昌极地海洋世界、重庆加勒比你海世界等）。此外，考虑到上海迪士尼乐园有望于2016年开业，对区域内酒店以及周边景点可以带来良好的辐射效应，建议关注 迪士尼主题投资三剑客：锦江股份、中青旅和宋城演艺。

二是周边度假目的地相关标的,主要包括 中青旅（乌镇、古北水镇）、 三特索道，此外也关注 峨眉山A和黄山旅游，前者主要立足于四川省内周边游主要目的地，目前正在积极打造柳江古镇，成为区域内集观光-休闲-度假于一体的旅游胜地，后者则依托重点长三角区域，伴随宁安高铁通车等扩大其周边游辐射范围。

90s：自由行为主，善用金融和OTA，侧重周边游、特色游等

90s：有闲，寒暑假是出游高峰。90后这一代人受国家经济高速发展、信息技术迅速扩展影响颇深，他们喜欢追求新鲜、追求刺激，探索精神强，对旅游的偏好也较为强烈，且目前多为学生，寒暑假为其提供了较为充足的旅游时间。淘宝旅行发布首份《互联网下的90后旅游消费报告》报告显示，74%的90后群体每年旅游在1-3次，每年的出行旅游高峰在1、2月和6、7月这两个寒暑假时间。

出游方式：自由行为主，跟团游方面也侧重半自助游。在旅行方式上，多数90后在旅游消费上自我意识较强，倾向于全程自主安排行程。参考前述淘宝旅行的调查数据，超过七成的90后选择自由行。同时，即使在跟团游方面，90后也更倾向于选择半自助游，即通过旅行社确定“机票+酒店”后，自己安排行程。

渠道：主要依托移动互联网工具，善用OTA。从《2015年十一期间90后旅游消费》报告可以看出，在“实际旅游地区信息获取途径”中，7成人偏爱手机APP等网络方式。此外，超过一半的90后学生是通过手机预订旅游产品的，其中住宿类青年旅舍和旅游门票使用频率最高，并且喜欢通过手机制订出行计划和线路，查找攻略并预订目的地等其他旅游产品。

旅游消费，以经济型为主，会积极利用预售、分期付款等旅游金融工具。90后在出游上，一般最重视“游”，强调个性，自拍，出行的娱乐性，对吃住行相对不讲究，尤其在住宿上偏好经济型酒店，这与80后出游偏好星级酒店形成明显差异（携带小孩对住宿的舒适性有要求）。总体来看，参考淘宝旅行的调查数据，在旅行消费上，90后平均旅游消费1500元以下的占51%，1500元-3000元的在28%，还有21%是高于3000元，这其中包括了回家探亲的费用。

此外，在旅游产品的偏好上，根据携程旅行网的统计，有超过42.3%的90后热衷于在旅行途中欣赏自然风光而非城市购物游，对美食的偏好也较为突出。同时，相对于传统的大城市，年轻人更偏好地方特色浓郁，人群相对稀少，风景优美的中西部地区，同时90后游客在前往这些地区往往是自己做攻略，及观光与探索为一体的方式完成出游。

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