产业基金如何出表

发表自话题：基金四个特点

原标题：产业基金如何出表

一、基金并表与出表:为何那么重要？

目前国有企业或者上市公司在参与PPP、并购等项目时，往往会借助产业基金或者并购基金等私募基金对外进行融资。在参与这些项目时，投资方基于调节财务报表等方面的考虑，会要求私募基金及被投企业不被纳入其合并报表作为前提条件。

根据不同的项目情况，投资方对于基金出表还是并表的需求是不同的，从而导致私募基金的交易结构有巨大差别。

因此，首先要明确投资方出表与并表的需求。

（一）改善资产负债结构，调节财务报表

在PPP项目中，项目承接方（或者社会资本方）通常为国有的大型基建企业，在向银行等金融机构申请融资时，一般会借助PPP基金等模式，国企往往在基金担任劣后方，在投资方式上一般也会采取股权或者股权+债权的模式。此时，国有企业基于不同的考虑会选择让基金并表或者出表，如为增加销售收入会要求将基金并表，而因负债率高，或为满足新增负债的考核指标，会要求基金出表。实践中，出表的要求较多。

在并购领项目当中，视并购标的资产状况的不同，上市公司也会对并购基金作并表处理或出表处理。如果并购标的是优质资产，资产负债率低，则要求基金并表，以降低上市公司的资产负债率，优化调节财务报表；如果底层资产负债较高，会要求目标企业在体外“培养”一段时间，再考虑并表处理。

（二）符合监管规定

除了调节财务报表外，监管政策的规定也是影响基金“出表”或“并表”的一重大因素。

1、银监会“三三四检查”

2017年3月底银监会发布《关于开展银行业“监管套利、空转套利、关联套利” 专项治理工作的通知》（银监办发[2017]46号），对商业银行违反或规避并表管理的行为作出了规范，并将这一行为定性为“关联套利”。其中，该文件明确要求是银行业金融机构按规定对合伙制基金以及合伙企业进行并表。

四、关联套利

（二）违反或规避并表管理规定

主要内容包括但不限于：

是否存在未将商业银行具有实质控制权的机构，或借道理财、代销、同业等渠道通过复杂交易结构设立且商业银行具有实质控制权或重大影响的合伙企业、合伙制基金等被投资机构，或业务、风险、损失等对商业银行集团造成重大影响的被投资机构等纳入并表范围，规避资本、会计或风险并表监管的情况，并表处理是否全面合规；

根据此规定，商业银行在参与此类合伙型基金时，如果符合并表要求的，应当并表并计提相应的资本或风险。

因此，实践中商业银行为了节省资本占用，也往往会要求避免成为基金的控制方。

2、证监会再融资规则

根据证监会《上市公司监管指引第2号——上市公司募集资金管理和适用的监管要求》以及《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》的规定，“上市公司申请再融资时，除金融类企业外，原则上最近一期末不得存在持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形。”

同时，根据《关于上市公司监管指引第2号有关财务性投资认定的问答》的解释，上市公司参与并购基金，同时属于以下情形的应认定为财务性投资：

1、上市公司为有限合伙人或其投资身份类似于有限合伙人，不具有该基金（产品）的实际管理权或控制权；

2、上市公司以获取该基金（产品）或其投资项目的投资收益为主要目的。

上市公司如果对基金并表（代表会计上的控制），同时主观目的是以获取投资收益，则将被认定为财务投资。因此，应当慎重考虑此类基金“出表”对再融资的影响。

二、并表与出表的认定

主要取决于控制权的判断

（一）企业会计准则33号

财政部2014年2月17日修订的《企业会计准则33号—合并财务报表》（“33号准则”）7条规定合并财务报表的范围应当以控制为基础予以确定，并对“控制”进行了定义：

是指投资方拥有对被投资方的权力，通过参与被投资方的相关活动而享有可变回报，并且有能力运用对被投资方的权力影响其回报金额。

33号准则对控制的定义采用了权力+相关活动+可变回报等三个要素相结合的模式。与此同时，33号准则第8条规定投资方应当在综合考虑所有相关事实和情况的基础上对是否控制被投资方进行判，其中相关事实和情况主要包括：

（一）被投资方的设立目的。

（三）投资方享有的权利是否使其目前有能力主导被投资方的相关活动。

（四）投资方是否通过参与被投资方的相关活动而享有可变回报。

（五）投资方是否有能力运用对被投资方的权力影响其回报金额。

（六）投资方与其他方的关系。

此外，33号准则还从表决权、实质代理人等方面对控制权相关要素的判断做了规定。

有限合伙制基金的并表需要考虑权力+相关活动+可变回报等三个要素。

（二）2015年度上市公司年报会计监管报告

除了33号准则之外，中国证监会在2016年9月发布的《2015年度上市公司年报会计监管报告》也对上市公司参与机构化主体时是否应当并表或出表等问题提出了较为明确的解释及意见。根据该报告：

出于融资目的，有些上市公司通过子公司或其他控股机构以GP身份设立合伙企业，并享有重大可变收益或承担了重大风险，或者认购劣后级LP份额，向合伙企业提供回购、保底承诺等增信措施，这都可能导致上市公司成为合伙企业的实际控制人或共同控制人。

根据企业会计准则及相关规定，对于上市公司发起设立、管理或投资的结构化主体，当公司拥有对结构化主体的权力、享有可变回报，并且有能力运用对结构化主体的权力来影响其回报的金额时，应将该结构化主体纳入合并范围。年报分析中发现，部分上市公司在持有资产管理计划的全部劣后级份额或对优先级份额承担本金及收益保证义务，并且能对资产管理计划的投资方向、后续管理或处置等相关活动拥有权力的情况下，仍未将该类资产管理计划纳入合并范围，而仅将持有的份额作为金融资产或其他类别资产进行会计处理。部分上市公司仅根据其在合伙企业中的名义角色（普通合伙人或有限合伙人）判断是否将结构化主体纳入合并范围，而未根据合伙协议的具体条款，持有份额的性质（优先级、普通级或劣后级）、以及进入与退出机制等相关事实和情况，综合分析其作为普通合伙人或有限合伙人对合伙企业相关活动的决策权、享有的回报与承担的风险等因素，判断是否对合伙企业具有控制。

该报告的重点在于除了明确提出回购和保底承诺等增信措施可能导致形成控制外，还明确提出在合伙制基金中独家持有劣后级份额也是应考虑将PPP基金纳入合并报表的因素。

上市公司在考虑基金并表与出表等问题应重视该报告中的观点。

（三）合伙企业特点及协议具体约定

先了解各投资者承担的角色（GP、劣后LP、优先LP等）、治理结构（如投委会的组成等）、风险收益奉陪方式，然后判断一个有限合伙基金是否出表。

一个典型的合伙型基金的结构如下图所示：

通过一下要素了解控制权的情况

1、出资方的比例

2、GP和LP的权利与义务

3、风险收益分配方式

4、组织结构（LP是否占主导地位）

5、GP的更换

首先考虑GP是否对于合伙企业是否有控制，但也不能排除LP对基金形成控制的可能。基金管理人、GP和有限合伙人均由可能作为合伙企业的控制方，如果控制权分散，也可能出现无实际控制的结果。

现实的需求更多的是要求基金出表，并为此设计相应的交易结构，因此，主要以出表设计为主要方向。

三、案例分析：

在PPP项目中，实践当中，国有的大型基建企业作为社会资本方参与PPP项目的前提，往往是PPP基金及PPP项目公司不纳入合并报表。

下图为一个PPP项目典型的交易结构图：

如图，PPP项目公司的股东一般包括基金企业、PPP基金以及地方政府方等几方。

在PPP基金中，基金管理人（GP）一般由银行等金融机构和基建企业出资共同设立（股权比例一般为各50%）,劣后LP为基建企业，优先LP则由银行自营或理财认购的资管计划担任。

基建企业要出表有如下几方面：

首先，该基建企业在参与PPP时，先与银行等金融机构合资设立私募基金管理人，并且管理人中设立投资决策委员会等实质性的管理机构，以该管理人为主导来发起设立PPP基金，与基建企业共同参与项目管理。这样,其他投资方确实能够分享权力并且主导相关经济活动。

同时，基建方在权利与可变回报之间的不存在直接联系。

此外，基金管理合营企业在PPP基金中可以承担GP的角色，避免由基建子公司直接承担GP的无限连带责任人角色。

但这种模式有企业将其作为出表模式，但是我们仍然应当注意实务中该出表模式存在一定的实现困难。最典型的就是金融机构往往会要求劣后LP提供增信措施，比如远期份额回购等担保，因为实际上金融机构参与这类项目往往更加认可大型国有基建企业的业务实力和信用资质，而非项目的盈利能力。若存在这一类安排，对于基建企业而言是否能出表是个有很大的疑问。

四、几个值得探讨的问题

（一）双GP模式

在实践中，双GP模式最为常见，这一模式更多的银行等金融机构处于风险控制的考虑，而非单纯的为了出表。银行等强势的LP在原有GP的基础上，再指派一位其认可的GP，从而形成了双GP模式。这种模式下，两个GP将一定程度上分散基金的控制权，即基建方“控制”的条件不成立，所以劣后级LP或企业方的GP不能将私募基金纳入合并报表。

（二）多个劣后LP或中间级

针对证监会“上市公司持有资产管理计划的全部劣后级份额”将可能导致对基金控制的观点，在实务中可以对于结构化融资模式进行针对性的修订，如将单独劣后转为多个企业的共同劣后，同时对应的在收益分配方面进行调整；还有在基金合同中设置“中间级”。

但要规避监管方怀疑新引入的劣后级投资方或者中间级是否确实存在业务实质，如当面临实际亏损发生时能否如约履行风险分担。

（三）一票否决权的影响

实践中，银行等金融机构往往会要求对重大事项拥有一票否决权，或者要求其参与的投委会的全体委员一致通过，这两者本质上是一样的。在这种情况下，会导致两个问题：

第一即此权利是否会形成银行作为LP对基金控制的主要证据之一？

第二，在这种情况劣后级LP或GP对基金形成控制是否有充分的条件？

一票否决权或类似的权利对于LP而言是33号准则中的保护性权利，并不能作为形成控制的判断依据。但也有认为，LP的一票否决性实际上能阻止其他方对被投资方拥有权力，与保护性权利的构成要素不符；对于第二个问题，有的人认为一票否决权将导致GP或劣后LP对外对没有充分的条件主导私募基金的投资和退出活动，即“控制”的第一个条件不成立，劣后级LP或企业方的GP不能将私募基金纳入合并报表。

来源：房地产意象

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