不得不看的干货---投资哲学

发表自话题：投机的坏处

原标题：不得不看的干货---投资哲学

许多人很想做投资的原因可能是认为投资的钱比较好赚，或来的比较快。作为既有经营企业又有投资经验的人来讲，经营企业还是要比投资容易些。

虽然这两者其实没有什么本质差别，但经营企业总是会在自己熟悉的领域，犯错的机会小，而投资却总是需要面临很多新的东西和不确定性，而且投资人会非常容易变成投机者，从而去冒不该冒的风险，而投机者要转化为真正的投资者则可能要长得多的时间。今天，让我们深入了解一下段永平的投资哲学。

投资与投机的区别

投资和投机其实是很不同的，但看起来又非常像。就像在澳门，开赌场的就是投资者，而赌客就是投机者一样。赌场之所以总有源源不断的客源的原因，是因为总有赌客能赢钱，而赢钱的总是比较大声些。作为娱乐，赌点小钱无可非议，但赌身家就不对了。真是能见到好多在股场上赌身家的人啊。

他认为，什么人都可以做投资，只要能明白自己买的是什么，价值在哪里。投机需要的技巧可能要高很多。

即使是号称很有企业经验的他来说，也是在经受很多挫折之后才觉得对投资有了一定的理解：不做空，不借钱，最重要的是不要做不懂的东西。

缺什么什么就变得重要，投资最重要的是投在你真正懂的东西上。这句话的潜台词是投在你真正认为会赚钱的地方（公司）。所谓赚钱的定义是：回报比长期无风险债券高。一个人是否了解一个公司能否赚钱，和他的学历并没有必然的关系。虽然学历高的人一般学习的能力会强些，但学校并不教如何投资，因为真正懂投资的都很难在学校任教，不然投资大师就该是些教授了。不过在学校里可以学到很多最基本的东西，比如如何做财务分析等等，这些对了解投资目标会很有帮助。

比如他能在网易上赚到100多倍是因为做小霸王时就有了很多对游戏的理解，这种理解学校是不会教的，书上也没有，财报里也看不出来。他也曾试图告诉别人他的理解，结果发现好难。又比如当时敢重手买GE，是因为作为企业经营者，他们跟踪GE的企业文化很多年，从心底认为GE是家伟大的公司。

他说的“任何人都可以从事投资”的意思是并没有一个“只有‘某种人’才可以投资”的定义。但适合投资的人的比例应该是很小的。可能是因为投资的原则太简单，而简单的东西往往是最难的吧。顺便说一句什么是“简单”的“投资”原则：当你在买一只股票时，你就是在买这家公司！简单吗？难吗？

他对投资的基本理解做了一些分析：

1、买股票就是买公司。所以同样价钱下买的公司是不是上市公司并没有区别，上市只是给了退出的方便而已。

2、公司未来现金流的折现就是公司的内在价值。买股票应该在公司股价低于其内在价值时买。至于应该是40%还是50%（安全边际）还是其他数字则完全由投资人自己的机会成本情况来决定。

3、未来现金流的折现不是算法，是思维方式，不要企图拿计算器去算出来。当然，拿计算器算一下也没什么。

4、不懂不做（能力圈）是一个人判断公司内在价值的必要前提（不是充分的）。

5、“护城河”是用来判断公司内在价值的一个重要手段（不是唯一的）。

6、企业文化是“护城河”的重要部分。很难想象一个没有很强企业文化的企业可以有个很宽的“护城河”。

保持平常心

“理性”地面对市场每天的波动，仔细地检查每一个自己的投资理由及其变化是非常重要的。

在这里有很多问题是关于估值的，他认为如果需要计算器按半天才能算出来那么一点利润的投资还是不投的好。估值就是个毛估估的东西，如果要用到计算器才能算出来的便宜就不够便宜了。

好像芒格也说过，从来没见巴菲特按着计算器去估值一家企业。大致的估值主要用于判断下行的空间，定性的分析才是真正利润的来源，这也可能是价值投资里最难的东西。

一般而言，赚到几十倍甚至更多的股票绝不是靠估值估出来的，不然没道理投资人一开始不全盘压上。

正是由于定性分析有很多不确定性，所以多数情况下人们往往即使看好也不敢下大注，或就算下大注也不敢全力以赴。当然，确实也有一些按按计算器就觉得很便宜的时候，但这种情况往往是一些特例。

巴菲特确实说过伟大的公司和生意是不需要卖的，他认为巴菲特说这话的潜台词是其实伟大的公司市场往往不会给一个疯狂的价钱，如果仅仅是因为有一点点高估就卖出的话，可能会失去买回来的机会。在美国，投资交的是利得税，不卖不算获利，一卖就可能要交很高的税，不合算。

无论什么时候卖都不要和买的成本联系起来。该卖的理由可能有很多，唯一不该用的理由就是“我已经赚钱了”。不然的话，就很容易把好不容易找到的好公司在便宜的价钱就卖了(也会在亏钱时该卖的不卖。）买的时候也一样。买的理由可以有很多，但这只股票曾经到过什么价位最好不要作为你买的理由。

他的判断标准就是价值。这也是他为什么能拿住网易8-9年的道理。最早买网易大概平均价在1块左右（相当于现在0.25），大部分卖的价钱大约在30-35（现在价）左右。在持有的这8年到9年当中，可能每天都会被卖价所诱惑，他就是用这个道理抵抗住诱惑的，他卖出去的理由是需要换GE和Yahoo。

段永平用了很多金融衍生品，和巴菲特的用法一样，可以用个容易理解的例子来说明：很多人用衍生品就好像去赌场当赌客，希望能够快点赚钱。巴菲特用衍生品就好像在澳门开赌场，长期而言是稳赚的。不是每个人开赌场都能赚钱，但会开的人就行。也许赌场的例子不一定合适，但道理确实一样。

选择一家好的公司，拿得住

段永平从头到尾真正投资过的公司最多五六家，卖掉了一些，他持有的公司一般在三家左右。巴菲特的哈撒韦一千多亿美元市值，也才投十来家。

创维和步步高算是同行了，他一直认为创维是中国彩电行业里最健康的企业了。

步步高买创维时创维的市值好像还不到20亿，是买到差一万股到5%的时候停的。由于他们现在的业务情况了解的也不细，所以涨上来以后就一直在陆陆续续减持，现在可能还剩不到最高持有量的20%了。

封仓10年是个很好的思路，选股时就该这么想。但他不知道会不会持有苹果10年或以上。他一般会给他买的股票定个大概的价钱，比如买GE时就认为GE至少值20块。

苹果所处的行业确实是个变化很快的行业。虽然苹果在竞争中已经处于一个非常有利的位置，但他还是会很关切哪些变化有可能会改变苹果的地位。如果非要给苹果定个价的话，他认为苹果也许某天会到600块。

理由是：苹果的盈利在两到三年内大概就可以达到每股40-50块/年（现在的盈利能力大概在每股25-6块/年），也就是说苹果的盈利能力会在两三年内接近双倍，再加上那时每股现金100多块（现在大概每股60多），给他个600的价钱应该不算太过分吧？当然，苹果也是有可能掉回到100多块的，反正到时大家就知道了。

记得前段时间他在这用苹果举过一个什么股价叫便宜的例子：“如果你觉得苹果值5000亿的话，那3000亿就是便宜，虽然他曾经只有50亿的市值。其实，苹果有可能会是地球上第一家年利润过500亿美金利润的公司）。也许苹果会是第一家市值过万亿美金的公司。

他看中苹果的原因是：

1、苹果的产品确实把用户体验或消费者导向做到极致了，对手在相当长的时间里难以超越甚至接近。

2、苹果的平台建立起来，或者说生意模式或者说护城河已经形成了（光软件一年都几十亿的收入）。

3、苹果单一产品的模式实际上是我们这个行业里的最高境界，以前我大概只见到任天堂做到过（sony的游戏产品类似）。

4、苹果的营销也是做到极致了，连广告费都比同行低很多，卖的价钱却往往很好。

5、苹果的产品处在一个巨大并还有巨大成长的市场里。

总而言之，他认为苹果现在其实还处在其成长的早期，应该还有很大的空间。扣掉现金的话，苹果的今年的未来pe只有12-13倍啊，明年可能要到10以下了。当然，以上说的这些点中的任何一点的改变都可能或多或少地改变苹果，如果有苹果的股票的话，就要留心这些变化了。

苹果还有不少特别厉害的地方，比如：品种单一，所以效率高，质量一致性好，成本低，库存好管理等等。段永平从做小霸王也是追求品种单一，特别知道单一的好处和难度，这个行业里明白这一点并有意识去做的不多。

做产品和市场，往往喜欢很多品种，好处用于不同细分市场，用于上下夹攻对手的品种。坏处搞一大堆库存，品质不好控制。单一品种需要很好的功力把产品做到极致。因为难，大部分人喜欢多品种。就跟投资一样，价值投资简单，但很不容易。做波动，往往很吸引人。

苹果现在手里有600亿现金，去年4季度的盈利已经过60亿了。如果苹果达到500亿以上的年利润，5000亿以上的市值是非常合理的。一万亿只是一个说法，要看苹果后续的发展情况。

巴菲特说过，他一生当中有很多次很集中，甚至达到100%。碰上一个是一个，反正赚钱也不需要有很多目标。有时候你感兴趣的目标会自己跳到眼前的。如果你只有一只股票，而且还是满仓的，如果你真正了解你投资的东西的话，那下跌就和你无关了。

没目标时钱在手里好过乱投亏钱。如果一有钱就乱投的话，早晚都会碰上个亏大钱的目标的。有合适的股票就买，没有就闲着。鸡蛋放在一个篮子里可以看得更好些。

价格合理的股票不一定非买不可。他的观点是只有价格不太合理的时候才是机会。有时候可能会等得很难受，尤其是大牛市的时候。Buffett说过，最难的事是什么都不做。

买股票当然要做定量分析。比如一个公司有净资产100亿，每年能赚10亿，这个公司大概值多少钱？大概就是你存X的钱能拿到10亿的利息（长期国债利息），再把x打6折。

如果买200亿长期国债的收入有10个亿/年，会花200亿去买个年利10亿的公司吗？国债是无风险的，所以买公司就要打折。越觉得没谱的打折要越厉害，长期利率会变，他一般就固定用5%。

企业价值是未来现金流折现。通俗的讲，假设先不谈折现率。假设确切的知道这个企业的未来。企业的价值=股东权益+未来20年净利润之和。然后再进行折现。这种算法其实把成长性也算在内了。

他在投资里用定性分析确实比较多，不能简单的单纯看数字，除非账面净现金多过股价了。pe=10意味着要10年才能赚回股价，如果你想买的话，你必须认为10年内的平均年利润要达到或超过现在的年利润。

他一般的目标是买认为价值被低估50%或以上，价值应该是现在的净值加上未来利润总和的折现。

归根到底，买股票就是买公司。无论你看懂的是长久还是变化，只要是真懂，便宜时就是好机会。投资很简单，不懂不做。但要能搞懂企业就算看一吨的书也不一定行，投资简单但不容易！

生命周期的总现金流折现是唯一合乎逻辑的估值方法的说法，其实这就是“买股票就是买公司”的意思，不过是量化了。对投资，觉得只有一样东西最简单，就是当你买一个股票时，一定是认为你在买这家公司，你可能拿在手里10年，20年，有这种想法后就容易判断很多。

巴菲特有很多保险和金融的投资，巴菲特认为可口可乐是人们必喝的，而段永平认为游戏是人们必玩的。他一般会先了解企业文化，如果觉得不信任这家公司，就连报表都不会看的。

任何人要买的话必须自己明白自己在干什么，不然你睡不好觉的。其实他说一只股票有投资价值时，最希望有人来挑战而不是跟进。投资不限于某个市场，主要取决于是否有机会能搞懂。

对所谓价值投资者而言，其实没有那么考验。他们也就是没有合适的东西就不买了，有合适的再买，就和一般人逛商场一样。

他认为大多数基金都很难真正做到价值投资，主要是因为基金的结构造成的。由于基金往往是用年来衡量考核，投资人也往往是根据其上一年的业绩来决定是否投进去。所以大家看到的现象是往往在最应该买股票的时候，很多基金却会在市场上狂卖，因为股东们很恐慌，要赎回。而往往股价很高时却有很多基金在狂买，因为这个时候往往有很多股东愿意投钱进来。基金大部分是收年费的，有钱时总想干点啥，不然股东可能会有意见。

其实投机比投资难学多了，但投机刺激、好玩，所以大多数人还是喜欢投机。

一个人认为自己可以战胜指数的时候，他可能已经失去平常心了。好的价值投资者心中是不去比的。但结果往往是好的价值投资者会最后战胜指数。在任何地方投资真的都一样的，你不认真了解你投的是什么都会很麻烦。价值投资只管便宜与否，不管别人的想法，找自己懂的好公司，别的不要太关心。

不便宜时就可以卖了，如果钱有更好的去处的话，他认为抄底是投机的概念，价值投资者不应该寻求抄底。抄底是在看别人，而价值投资者只管在足够便宜的时候出手。

对大盘的判断很简单。如果有足够的钱把所有股票买下来，然后赚所有上市公司赚的钱，如果觉得合适，那这个大盘就不贵，不然就贵了。分不分红和是否有投资价值无关。如果认为公司每股收益可以长期高过长期国债利率，这个公司当然就可能成为投资目标。投不投取决于有没有更好的目标。

如果这不是个上市企业这个价钱，还买不买？你如果明白这点了，价值投资的最基本的概念就有了，反之亦然。不能单靠PE去推测公司未来的收益，不然会中招的。举个例子，GM（通用汽车）的PE一直都很低（以前老在5倍左右），但债务很高，结果破产了。你如果能想想一个非上市公司是否有价值（或价值是否能体现）可能就能明白你想问的问题。

投资的定义就是拥有一家公司的部分或者全部，最简单的概念就是“拥有”。假设某家公司去年每股赚一块，今年赚两块钱，成长率百分之百，有人说明年可能还会再涨。后年呢？后年不知道。你如果是你自己的钱，把这家公司买下来，你会买吗？你说只要后面有人买股票，你就会买。这就叫投机。

对于投资和投机的区别，他有一个最简单的衡量办法，就是以现在这样的价格，这家公司如果不是一个上市公司你还买不买？如果你决定还买，这就叫投资；如果非上市公司你就不买了，这就叫投机。

就像当时他买网易为什么能够在那个价格买到（那么多量），因为NASDAQ有个规定，一块钱以下的股票超过多少时间就会下市，所以很多人害怕下市，就把股票卖出来。在一块钱以下就卖了。因为他们怕下市。你知道他为什么不怕呢？他买它跟它上不上市无关，它价格低于价值就会买。

如果你不了解投资的话，你不应该借钱。如果你了解投资的话，你不需要借钱。反正你早晚都会有钱的。

投资不需要勇气，也就是说当你需要勇气时你就危险了。做空有无限风险，一次错误就可能致命。而且，长期而言，做空是肯定不对的，因为大市一定是向上的。价值投资者是会犯错误的。做空犯错的机会可能只有一次，只要你做空，总会有一次犯错的，何苦呢？

其实每个人都多少知道自己能做什么，但往往不知道自己不该做什么。如果每个人把自己干过的不应该干的事情不干的话，结果的差异会大大超出一般人的想象。可以看看芒格讲的如何赚20000亿美金的例子。芒格也许真的心里素质好，传说曾经因为用margin两年内亏掉大部分身价。所以有了只需要富一次的说法，芒格大概可以算富过一次半的人了。

危机大概5-8年来一次，希望下一次来的时候你记得来这里看一眼，然后擦擦冷汗，然后把能投进去的钱全投进去。千万别借钱，因为没人知道市场疯狂起来到底有多疯狂。

找到优秀的管理者和企业文化

做投资最基本的概念就是来自马克恩的“价格是围绕价值上下波动”。价值就是这家企业TheWholeLife能够赚的钱折现到今天，价格就是现在市场表现出来的那个过高或者过低的玩意儿。怎么去评估一家企业是否被低估，团队是重要的，还要看这个公司有没有很好的文化，一个企业真正的核心竞争力就是企业文化。

企业文化是要不停的宣讲才能慢慢深入到大家的骨髓里的。当年尼克松好像讲过类似的话。现在好像马云出来的机会已经少多了。有好的企业文化的公司往往应变能力要强很多。

把“企业文化”真正印到企业上上下下的干部的骨子里又是一项艰难的工作了。如果生意模式好的话，庸才都不怕，出入总是有的。最怕的就是当老板说什么大家都说“好”。那时公司就危险了。

企业是否有一个好的机制，竞争对手是否比他强很多，三五年内他会胜出对手的地方在哪里……无非就是这些东西。看懂了，你就投。

你做的投资都是跟你过去的经历有很大的关系，你能搞懂的东西有很大的关系。你的判断跟市场主流判断没有关系，两者可能有很大的时间差。而该判断的是它的未来，而市场是要等企业情况好了才会把价格体现出来。

段永平非常在乎企业管理层的人品！他们一家中国公司的网站居然没有中文，好像是给投资人设计的。另外，也没找到任何有关企业文化的描述。

好企业在哪儿的经营理念都是很相近的。美国急功近利的公司也很多，中国公司也不都是急功近利。他很多年前就很反对没事加班加点的。一直认为老是强迫加班加点的部门的头的管理水平有问题。

巴菲特说的傻瓜能经营的企业的说法，其实是林奇说的，巴菲特在讲话时引用过，为的是说明巴菲特投资时还是要买信得过的管理层。

与此同时，广告的效率也是重要导向的，就是把产品本身用尽可能高的效率传达给你的目标消费群。最不好的广告就是夸大其词的广告，靠这种广告的公司最后都不会有好下场，因为消费者长期来讲是个极聪明的群体。广告能影响的消费者大概只有20%左右，其余全靠产品本身。

营销对公司来讲只能锦上添花，千万别夸大其作用。怎么打广告他认为主要取决于目标消费群在哪里。其实瞄得最准的广告大概就是搜索类的广告了。

品牌溢价他觉得是一种误解。品牌只是物有所值而已。当一个品牌想当然认为其有溢价时，会很容易犯错误，大多数人买有品牌的东西时肯定不是冲着“溢价”去的。所谓品牌其实就是某种（些）差异化的浓缩。

他认为消费者是理性的意思是从长期来看的，套用一句俗语叫“童叟无欺”。也就是说无论消费者眼前是否理性，都一定要认为他们是理性的。不然的话，你经营企业就可能会有投机行为，甚至会有不道德行为。

一般来讲，“市场形势”很好时，大概就是卖股票的时候了。不过，如果真是特别好的公司，稍微贵一点未必应该卖，不然往往买不回来，机会成本大。当他买一只股票时，一定会有个买的理由，同时也要看到负面的东西。当买的理由消失了或重要的负面东西增加到不能接受的时候，就会离场。太贵了有时会成为离场的理由。如果所有的理由不变而只有价格掉到10%的话，当然是个好机会。但如果理由发生巨变的时候，也许有可能是要离场的。

他在美国买了一家做租车业务的公司，当时它的股价跌到了5美元，花了半年时间去调查研究，发现这家公司股票每股净资产有50多美元。算了一笔账，就算把净资产打5折，还有25美元，最后他买了100多万股，这只股票最高到过100多美元。

投资不在乎失掉一个机会，而是千万不要抓错一个机会。在投资的对象价值大于价格时出手，这不叫大胆，而是理性。花5元钱去买10元的东西，能说是大胆吗？很多人在这个时候缺乏的是理性，而不是胆量。

投资就是找到一个最好的公司，然后把你的钱投入进去。既然你认为最好，不把钱投到这样的公司里，而把钱投到不好的公司里，在逻辑上就是错乱的。投机和投资很大区别就是：你是在动用大笔钱还是小笔钱；其二，当股价下跌时，投机和投资的态度正好相反，投资者看到股价下跌，往往很开心，因为还有机会可以买到更便宜的东西，而投机者想的是这公司肯定是出什么事情了，赶紧走人。

真正的投资者，其实是希望，在允许的价值波动范围内，在股票一路下跌的时候一路跟着买进，也只有这样才能拿到更多更便宜的筹码。

这就是今天跟大家分享的段永平的投资哲学！返回搜狐，查看更多

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