医美行业深度报告：上游+终端+营销端企业全梳理，黄金时代即将到来

发表自话题：医美股属于题材股的范畴马

本文转自“浙商证券”

投资要点

医美行业上游：医美上游主要包括各类医美原材料、医美产品、医美仪器（如光电类仪器）的研发、生产和销售。典型的上游厂商需长时间沉淀，具备较高的牌照与技术壁垒。

（1）原材料领域：透明质酸原料生产市场高度集中，中国企业的生产规模及技术均为全球领先（按销量计市占率81%）。其中华熙生物是全球透明质酸原料生产龙头，加上并购的东辰生物，全球市占率高达47%；同时也是国内唯一一家拥有发酵法生产玻璃酸钠原料药和药用辅料批文准号，并实现商业化生产的企业，护城河深厚。鲁商发展旗下焦点福瑞达是全球第二大透明质酸原料生产商（市占率13%），产能覆盖化妆品和食品级玻尿酸原料。

相关标的：华熙生物、鲁商发展、常山药业

（2）注射类医美产品：根据新氧大数据，国内注射类医美产品以玻尿酸和肉毒素为主。19年玻尿酸/肉毒素在注射医美的市场份额分别达66.6%/32.7%。从竞争格局来看：

玻尿酸：目前国内玻尿酸市场为红海市场，已有近40款注射用透明质酸产品获批，其中海外品牌占据7成市场。激烈的市场竞争下，国产品牌通过产品迭代、产品创新及差异化定位抢占市场。国内产品线最为全面的注射医美龙头爱美客21Q1受嗨体及熊猫针驱动，业绩超预期，童颜针有望于今年上市；华熙生物布局透明质酸全产业链，功能性护肤品与医美产品相互赋能，5月推出的御龄双子针与肉毒素形成联动；华东医药早年通过代理韩国伊婉切入医美赛道，少女针获批后产品放量值得期待。

肉毒素：国内肉毒素仍为蓝海市场，随着吉适和乐提葆的获批，肉毒素行业竞争格局由双龙头转向四强争霸。肉毒素成为终端机构拓客工具的趋势渐显，成长逻辑明确。虽然各公司积极进行布局，但由于肉毒素技术门槛高，审批流程漫长，预计行业将有2-3年的“空窗期”。四环医药独家在国内代理的乐提葆功效强+填补保妥适和横力的中间价格带，有望获得充裕时间站稳脚跟，抢占市场。

相关标的：爱美客、华熙生物、四环医药(00460)、华东医药、昊海生科、奥园美谷、江苏吴中、景峰医药

（3）医美仪器：医美仪器市场以国外产品为主导（肯德拉、赛诺秀、科医人、飞顿等）），昊海生科通过并购欧华美科，扩展射频、激光医疗设备及家用仪器领域、复锐医疗科技子公司以色列飞顿是全球领先的医用激光,光子及射频设备生产厂。

相关标的：昊海生科、复锐医疗(01696)、普门科技

（4）医美护肤产品：结合功能性护肤概念，多家公司布局械字号医用敷料产品（成分温和，抗炎消菌，多用于医美术后护理或医院皮肤科患者），和已有医美产品/护肤品线相互赋能。贝泰妮作为国内功能性护肤品龙头企业，主品牌薇诺娜聚焦敏感肌护理，子品牌Beauty Answers品牌则聚焦医美领域的术后修护、抗氧化、肌肤年轻化等；并通过云诊疗系统+深度学术支持赋能医美机构，截至21Q1已完成百家医美机构的渠道建设。哈三联旗下品牌敷尔佳为贴片式医用皮肤修复敷料龙头，以销售额/销售量测算市占率分别为37%/28%，均排名第一。

相关标的：贝泰妮、哈三联、双鹭药业、康哲药业(00867)、奥园美谷

医美终端诊疗机构：近年来随着医美上游原材料行业的爆发，市场的关注度也逐渐蔓延到医美下游终端机构。早期下游机构粗放发展，营销模式成本高昂，导致行业经营情况难言理想。而随着监管政策不断趋严、以及新美大等优质互联网平台的发展，行业规范度逐渐提升；同时，去年疫情也加速了下游机构的洗牌，未来行业将向规范度高的大型连锁化机构进一步集中。在此背景下，众多新玩家通过收购终端医美机构积极入局，提升企业价值；老玩家经过多年磨合经营管理模式趋于成熟，与时俱进，巩固现有优势。其中，朗姿凭借精细化运营+有效激励机制，21Q1医美收入高增92%，西南医美龙头格局已现；华韩整形作为江苏医美区域龙头，旗舰医院资质全国领先，门诊部受益于强大的品牌辐射效应扩张迅速；奥园美谷初步完成医美全产业链布局，定位纯粹医美；瑞丽医美(02135)多年深耕浙江，鹏爱医美国际多年深耕华南，均为在当地积累了较强的品牌力与较大客户群；苏宁环球16年切入终端赛道，未来继续加码医美业务。

相关标的：朗姿股份，华韩整形，奥园美谷，瑞丽医美，鹏爱医美国际，苏宁环球，国际医学，华邦健康，医思健康(02138)，长江健康，必瘦站(01830)，麦迪科技，济民制药，平潭发展，金发拉比，悦心健康，览海医疗，光莆股份，澳洋健康，创新医疗，利康美等。

营销端：医美行业具有两大痛点，第一，机构鱼龙混杂，不合规/不合法现象较为严重，消费者与机构信息不对称。第二，获客成本高企，营销同质化效率低下。医美垂直类平台及线上大众类平台的出现精准打击了此两大痛点，一方面，新氧(SY.US)等医美垂直平台加深了消费者与机构、消费者与消费者的互动，从而减轻信息不对称，缩短消费者的决策周期。另一方面，新氧等互联网平台相对于以百度竞价/线下广告为主的传统营销模式，大幅提升了营销效率，降低了机构的获客成本。垂直类医美平台龙头新氧通过“媒体+社区+电商”的商业模式，打通医美顾客、机构、医师、咨询师、厂商5大市场参与者，助推医美行业发展，目前入驻机构已达6000余家。

相关标的：新氧、潮宏基

风险提示：1）疫情影响零售环境，削弱客户群体消费能力； 2）市场竞争加剧 3）新产品推广不如预期 4）新机构整合或扩张不如预期

报告正文

1. 医美上游：各细分赛道百花齐放

医美上游主要包括各类医美原材料、医美产品、医美仪器（如光电类仪器）的研发、生产和销售。典型的上游厂商需长时间沉淀，具备较高的牌照与技术壁垒，华熙生物为目前国内医药级透明质酸原料的唯一供应商。从医美产品端来看，根据新氧大数据，国内注射类医美产品以玻尿酸和肉毒素为主。19年玻尿酸/肉毒素在注射医美的市场份额分别达66.6%/32.7%。其中：

1）国内玻尿酸市场为红海市场，已有近40款注射用透明质酸产品获批（海外品牌占据7成市场）。激烈的市场竞争下，国产品牌通过产品迭代、产品创新及差异化定位抢占市场。

2)国内肉毒素仍为蓝海市场，随着吉适和乐提葆的获批，行业竞争格局由双龙头转向四强争霸。肉毒素成为终端机构拓客工具的趋势渐显，成长逻辑明确。虽然各公司积极进行布局，但由于肉毒素技术门槛高，审批流程漫长，预计行业将有2-3年的“空窗期”。

3) 医美仪器市场以国外产品为主导（肯德拉、赛诺秀、科医人、飞顿等）。昊海生科通过并购欧华美科，扩展射频、激光医疗设备及家用仪器领域、复锐医疗科技子公司以色列飞顿是全球领先的医用激光,光子及射频设备生产厂。

4）医美护肤领域，多家公司布局械字号医用敷料产品（成分温和，抗炎消菌，多用于医美术后护理或医院皮肤科患者），和已有医美产品/护肤品线相互赋能。

1.1. 爱美客：本土医美注射类透明质酸龙头，明星管线储存丰富

医美业务：围绕注射医美领域各板块业务深度布局，有序推进。公司自2004年成立，深耕注射医美领域，目前已拥有5款获国家药监局批准的 III 类注射用透明质酸钠系列产品，数量为本土企业之首。2009年公司推出国内首款透明质酸类注射填充产品逸美；2012年推出国内首款具有长效作用的透明质酸类注射填充产品宝尼达；2015年推出国内首款用于整形美容领域的无痛型透明质酸类注射填充产品爱芙莱；2017年推出全球首款用于填充颈纹的注射用透明质酸复合溶液嗨体（截至目前仍是市场上唯一获NMPA批准，专攻颈纹改善的III类医疗器械）及新型复合注射材料“逸美一加一”；2019年公司推出针对初次注射玻尿酸人群的爱美飞。根据Frost&Sullivan，爱美客为本土医美注射类透明质酸龙头，市占率14%（按销售金额计算，华熙生物/昊海生科分别为8%/7%）。2020年公司推出新品嗨体熊猫针，有效针对眼周凹、纹、松、皱问题，使术后效果更为自然。在嗨体及熊猫针的持续火爆下，21Q1公司业绩超预期，收入/归母净利达2.59/1.71亿元，同比增长227.52%/296.05%。

除明星产品嗨体及嗨体熊猫针为代表的透明质酸注射剂产品矩阵外，公司医美领域相关产品储备丰富（包含童颜针、埋植线、A型肉毒毒素、利拉鲁肽注射液、溶脂针等），长期增长动力充分。其中，爱美客童颜针有望于21年上市，带来新的业绩增长点。目前市场上仅有长春圣博玛的童颜针(21年4月22日获批)，而爱美客童颜针（医用聚左旋乳酸微球+透明质酸凝胶）在传统童颜针基础上进行创新，兼具即时（透明质酸填充）及长期（聚乳酸微球刺激胶原蛋白生成）效果，叠加公司已培育的成熟营销推广体系，预计获批后有望迅速铺开，为公司打开新的业绩增长曲线。

1.2. 华熙生物：四轮驱动，爆发增长

华熙生物核心团队1998年开展透明质酸研发工作，2000年实现发酵法技术突破，经历20年持续研发投入，已发展为以透明质酸微生物发酵生产技术为核心的高新企业，透明质酸产业化规模全球第一，拥有微生物发酵和交联两大技术平台。随着玻尿酸获批为新食品原料，公司已进入以透明质酸为核心，由原料、医疗终端、功能性护肤品、功能性食品四轮驱动的新时代。2020年疫情之下公司业绩展现韧性，实现营收 26.33 亿元，同比增长 39.63%；实现归母净利 6.46 亿，同比增长10.29%。

1）原料业务：玻尿酸原料领域无人可撼。华熙微生物发酵技术全球领先，2019年公司透明质酸发酵产率可以达到12-14g/L（行业平均产率仅达到6-7g/L）；高产率的同时，产品质量超过欧洲药典标准和日本药典标准，同时也是国内唯一一家拥有发酵法生产玻璃酸钠原料药和药用辅料批文准号，并实现商业化生产的企业。根据艾瑞咨询数据，华熙2019年全球透明质酸原料市占率达39%；加上2020年通过并购揽获行业排名第四的东辰生物（佛斯特）8%的市场份额，总市场份额高达47%。21年原料业务已从疫情的影响中恢复，21Q1收入同比增长约10%，收入占比约20%。预计未来五年，全球透明质酸原料市场将在 2020 年阶段性下滑后仍将保持 26.4%的高复合增长率，华熙作为龙头仍将受益。

透明质酸外，其他生物活性物质研发进展迅速。20年华熙研发费用1.4亿、同比增50%、占收入5.36%，共有研发人员377人；透明质酸之外，2020年，公司新上市化妆品级原料产品2个，分别为超高分子聚谷氨酸钠和超活麦角硫因，公司也将积极推广其他生物活性物质如医药级依克多因、食品级γ-氨基丁酸、唾液酸等的产业转化和应用转化，同时不断探索特色植物发酵、绿色表面活性剂等新发酵原料的研发，持续扩张多种生物活性物应用领域。

2）医疗终端产品业务：医美产品驱动医疗终端产品收入爆发。疫情下公司医疗终端产品收入仍实现17.8%增长，其中来自医美药械/骨科注射液产品时候入同比增长9.7%/10.4%至4.35亿/9000万元。21年医美产品火爆，驱动21Q1医疗终端产品收入爆发增长，终端产品收入占比约25%。其中，润致娃娃针于20Q3推出，采用0.6%微交联玻尿酸（普通水光针均为非交联玻尿酸），效果维持时间更长，销售火爆。丝丽动能素补水能力强大，较菲洛嘉更具性价比，广受市场欢迎。医疗终端业务附加值高，未来公司将继续加快医美产品管线的布局和产品迭代升级，开展针对中面部、唇部等不同适应症产品的注册申报工作。公司于5月6日重磅推出御龄双子针，含“熨纹针”及“元气针”。其中，“熨纹针”具备证件优势（械III）、定位优势（针对静态纹市场，定位“肉毒伴侣”，可充分与存量肉毒素客户形成联动）+体验优势（含专研利多卡因，效果长达4小时，满足“无痛”需求）+效果优势（利用核心技术微交联专利配方透明质酸，填充效果好）。元气针的核心成分为高浓度透明质酸钠（15mg/ml），搭配项目涂抹使用，起到维稳修护的效果。

3）功能性护肤品业务：产品力为核心、营销推广加码，护肤品体量快速进入国产第一梯队。20年及21Q1公司功能性护肤品收入体量均实现同比翻倍增长，收入占比过半。2014年面世的润百颜20年实现收入6.65亿元（+65.3%），毛利率提高2.8pct，2018年面世的夸迪实现3.91亿元（+513.3%），毛利率提高6.0pct，米蓓尔实现1.99亿元（+136.3%），毛利率微降0.53pct，BM肌活实现1.13亿元（+45.7%），毛利率提高9.82pct。年初至今，主品牌润百颜和夸迪延续强势表现。

润百颜：联合天猫“小黑盒”推出“修瓷大师”新品系列，发挥“玻尿酸+”的技术优势入局敏肌修护赛道。该系列单日销售额达4280万元，超20年3月全店销售额，新客占比高达69%（新客数量+13万，会员数+10.9万），展现出超强品牌力及产品力。

夸迪：作为四大国货代表品牌入选李佳琦《爆款中国》系列，品牌力进一步提升。爆款“轻龄眼霜”21年3月3日首发爆卖3万瓶，截至4月27日GMV超1500万元。

4）食品业务：随着21年1月透明质酸钠获批为新食品原料，公司迅速推动其在食品领域的应用：陆续推出国内首个玻尿酸食用品牌“黑零”、国内首款透明质酸软糖（与Wonderlab合作）、国内首个透明质酸饮用水品牌“水肌泉”，销货情况较为理想。

1.3. 四环医药：肉毒素新贵，跑马圈地

老牌心脑血管医药企业，研发生产销售一体化公司。公司于2001年成立，2010年香港主板上市。公司业务目前分为制药板块和以医美为代表的新业务板块。2012年公司打造轩竹生物，转型创新药领域。2014年向医美行业进军，和韩国Hugel签署了肉毒素和玻尿酸的中国独家代理权。2018年布局工业大麻领域，拥有吉林省唯一的工业大麻种植牌照，产业化发展的牌照预计未来2-3年能批准。2020孵化原料药CDMO板块。

新玩家入局，冲击双龙头格局。乐提葆即“白毒”，是韩国本土品牌，在韩国及日本市场市占率均排名第一。乐提葆和吉适分别于去年的10月和6月获得中国药监局审批，打破了此前国内肉毒素市场衡力和保妥适双龙头的竞争格局。其中，乐提葆的生产商为韩国生物制药公司Hugel，国内市场由四环医药独家代理，后续四环医药也将代理Hugel的玻尿酸品牌，双方合作稳定。

品牌成熟，国内市场认知度较高。从韩国市场来看，2019年韩国肉毒素市场规模超过1500亿韩元，约合人民币8.8亿元。主要的肉毒素生产商包括Medytox、Hugel和Daewoong Pharmaceutical（大熊制药），对应的产品分别为粉毒&小金瓶、白毒、绿毒；其中，白毒在2019年实现3.6亿元销售额，排名韩国市场第一。国内市场方面，由于白毒原本在水货市场就很流行，白毒、粉毒构成了国内80%的水货市场，因此客户认知度较高。

团队经验丰富，代理商运营模式抢占终端市场。四环医美核心管理层及大部分团队成员来自艾尔建和辉瑞等国际医药、医美公司，行业经验丰富。同时，乐提葆是国内四个获批品牌中，第一家通过代理商模式运营推广的品牌，目前已经签约45家代理商，覆盖全国200个城市，覆盖目标锁定3000家医疗机构。

营销新玩法，打造互联网+品牌。国内市场推广方面，乐提葆主打轻奢概念，锁定年轻、时尚消费群体。同时，乐提葆通过小红书、美团、新氧等互联网平台进行宣传推广，打造互联网基因品牌。通过达人日记、体验报告等新媒体方式进行营销。

我们认为，乐提葆的优势主要体现在三方面：1）价格带中段的空缺填补；2）水货市场或将“断货”；3）审核周期较长，充分享受时间差优势进行市场推广。

产品价格带：保妥适>吉适>乐提葆>衡力，其中保妥适和吉适价格差别较小。乐提葆的市场定位将是年轻消费群体较好的消费升级选择；同时对于终端机构来说，乐提葆也将是较好的新增拓客工具。

水货市场：目前国内市场上销售的玻尿酸和肉毒素类产品70%由假货和水货构成。水货及假货以价格优势和海外市场推广成果为卖点，在国内非正规市场流通。根据智研咨询统计，粉毒、白毒、绿毒的市场占比分别为43%、37%、18%。随着乐提葆在国内市场“转正”，韩国Hugel公司也将配合国内白毒水货的清除，将从产品包装、认证系统、严格惩罚机制等方面进行管控。同时，粉毒被KFDA吊销许可，一旦生产受限，水货市场也将出现“断货”的情况。对于乐提葆今年的“转正”都将起到正面推动作用。

审批进度：由于肉毒素的毒麻类药品属性，注射风险较大，因此针对肉毒素的监管政策持续趋严，肉毒素认证牌照审核周期。预计未来2-3年内，新增审核通过肉毒素品牌有限。乐提葆将享有充分的时间进行市场推广，抢占市场份额。

医美业务有望成为企业价值提升的加速器。四环医药不仅是乐提葆在中国市场的独家代理，同时也将代理韩国Hugel的玻尿酸产品，预计将于今年年底上市。同时，公司自研的童颜水凝产品有望于明年年底获批上市；自研的童颜针和少女针也均处于动物实验阶段，预计于2023年申报；复合胶原蛋白填充剂和局部改善脂肪容积的溶脂药品也均处于立项阶段。公司医美业务布局“后劲”十足。

1.4. 华东医药：销售实力超群，全球化布局打造最全产品矩阵

公司创建于1993年，总部位于浙江杭州，业务覆盖医药全产业链；公司以医药工业为主导，同时拓展医药商业和医美业务。目前，公司已发展成为集医药研发、生产、经销为一体的大型综合性医药上市公司。

医美业务全球化布局，打造玻尿酸、肉毒素、埋线、器械等丰富医美产品矩阵。华东医药在2013年与韩国LG公司合作，取得伊婉透明质酸钠注射剂10年中国独家代理权，切入医美赛道。在2018年，公司以14.9亿元收购全资子公司Sinclair，产品包含微球填充剂Ellanse少女针、Silhouette铃铛线、Perfectha透明质酸钠注射剂等医美产品。公司于2019年入股美国R2公司，获得该公司F1、F2光电医疗器械及未来改进型在中国大陆等34个亚太国家的独家分销权。2020年8月公司于韩国Jetema公司达成合作，获得A型肉毒素在国内的独家代理权。2020年10月Sinclair与Kylane公司再次达成股权投资和产品合作开发的深度战略合作，获得其MaiLi系列新型含利多卡因透明质酸填充物产品的全球独家许可，目前已获欧盟批准上市，并已启动中国市场注册工作。2021年Sinclair收了High Tech100%的股权，业务主要覆盖身体塑形和皮肤修复。

全资子公司Sinclair旗下产品Ellansé（俗称少女针）于2021年4月13日获批。少女针由30%PCL（聚己内酯微球）和70% CMC（羧甲基纤维素）制成，具有填充+修复的双重功效。先通过CMC凝胶载体进行快速填充，然后PCL微球会重启注射部位皮下胶原新生，重塑胶原支架。PCL和CMC可以完全被降解，是更为安全的产品。获批型号为Ellanse-S，预计将于2021年下半在中国大陆正式上市销售。随着少女针的首批，胶原蛋白刺激再生产品赛道开启，注射填充产品即将进入2.0时代。

1.5. 昊海生科：完善“医疗端+消费端”医美产业链

并购欧华美科，入局医疗器械上游产业链。2021年2月21日公司公告，其与欧华美科（天津）医学科技有限公司现有股东及创始人分别签约，将以1.35亿元受让38.23%股权，并向后者增资7000万元并认购其新增注册资本5203万元。公司将以2.05亿元获得欧华美科63.64%股权。此外，双方将共设第三方平台期权池，以10%欧华美科股权用于股权激励。欧华美科创立于2008年，聚焦全球专业生活美容及家用美容领域，在中国、法国、以色列拥有多个研发中心。并购完成后，公司医美版图将继续壮大，扩展至射频及激光医疗设备及家用仪器领域。

欧华美科专利壁垒深厚+销售实力领先，产品储备充足。研发专利来看，知识产权储备丰富，技术成果转换为多层次产品矩阵。公司拥有创新生物材料、高功率VCSEL激光器和多元相控射频技术等专业技术，并围绕专利技术打造多款重磅产品，包括法国Bioxis旗下3款玻尿酸产品、镭科光电的两款激光设备等，预计在未来1-2年内将陆续获批上市。销售实力来看，欧华美科销售覆盖全球55个国家和地区，在中国覆盖超1500家医疗机构和4000家美容机构，家用美容仪器在中国每年销量近5万台，在中国12个省建立了直销办公室和美国直销办公室，合作伙伴覆盖亚马逊、天猫、淘宝等以及多家公立三级医院。

投资美国Eirion，拓展“外用涂抹+经典注射”肉毒素产品线。2021年3月，公司以3100万美元认购Eirion的A轮优先股，并获得3款肉毒素产品在中国的独家销售许可。1）ET-01：外用涂抹型A型肉毒毒素产品，针对鱼尾纹/腋下多汗症。ET-01为创新外用涂抹型肉毒素，可克服注射产生的疼痛问题及对注射医师的依赖问题，目前国内还未有同类产品上市。2）AI-09：经典注射型肉毒毒素产品，较目前市面上产品临床上使用更为便捷，可常温运输，预计2025年获批上市。3）ET-02：治疗脱发/白发用小分子药物产品。通过此项认购，公司进一步填补了公司医美产品线中肉毒素与小分子药物的空白，填充了公司医美药品版图。公司目前主要产品覆盖玻尿酸填充剂、肉毒毒素、射频及激光设备四大品类，将形成医美药品、医美设备、医美耗材三大种类协同。

1.6. 鲁商发展：“生物医药+健康地产”双轮驱动业绩增长

由房地产业向健康产业转型，带动业绩增长。鲁商发展原为传统房地产公司，2018年通过收购鲁商集团旗下山东福瑞达医药100%股权开始由房地产为主向健康产业转型，增加了在生物医药及护肤品产业方面的布局。福瑞达成立于1993年，以医药和化妆品为核心业务，是透明质酸研发和应用技术的领跑者，旗下拥有“润舒”、“润洁”、“施沛特”、 “颐莲”、“善颜”、“瑷尔博士”等多个知名品牌。继福瑞达之后，公司于2019年收购山东焦点生物60.11%股权，完善透明质酸原料产业链，为其福瑞达医药旗下化妆品的原料采购提供新的通道。外延扩张与内生增长驱动下，公司2020年营收达136.15亿元，同比增长32.33%，归母净利达6.39亿元，同比增长85.39%，经营业绩创历史最高水平。

以透明质酸为核心打造完整产业链，终端应用多点开花。

1）原料：从透明质酸原料生产来看，公司收购焦点生物完善透明质酸产业链。焦点生物可生产食品级和化妆品玻尿酸，现阶段生产能力合计420吨/年，自21年国家卫健委正式批准透明质酸钠食品级为新食品原料，公司先后推出天姿玉琢、玻小酸、善颜多个系列口服透明质酸钠产品。医药级玻尿酸方面，焦点生物已获《医疗器械生产许可证》及玻璃酸钠原料药《药品生产许可证》，正在进行玻璃酸钠原料药的国内外注册手续办理工作。此外，公司自19年开始打造的年产520吨医药级透明质酸钠的项目也值得关注。从其他原料及添加物来看，公司旗下福瑞达生物科技专注生物发酵产品，产品包括聚谷氨酸、普鲁兰多糖、纳他霉素和乳酸链球菌素等，分别可用于美白（可与透明质酸一起使用）、制造化妆水/面膜，及化妆品和食品的防腐保鲜等，为下游产品赋能。

2）药品：博士伦福瑞达主要从事眼科、骨科透明质酸产品研究，在市场上处于领先地位。眼科产品有知名品牌“润舒”“润洁”，用于治疗干眼症。其中，“润舒”开启了玻尿酸在国内眼药水中的应用，是国内眼科制剂领域首个销售过亿的滴眼液。骨科的代表性产品为以透明质酸为原料，用于治疗骨关节炎的注射类药物“施佩特”。

3）化妆品：踩位功能型护肤品市场热点，迎来业绩爆发。公司以透明质酸为核心成分，聚谷氨酸为特色成分，聚焦医疗研发背景，主推功能型护肤产品，符合当前“成分党”“功效党”的需求。20年实现化妆品销售收入 6.89亿元，同比增长119.83%。其中主推品牌颐莲成立于2003年，是国内第一个以玻尿酸为核心成分的护肤品牌。颐莲拥有100+SKU，覆盖洁面、面膜、眼霜等护肤产品及隔离、气垫等彩妆相关产品，21Q1颐莲天猫旗舰店销售额达6034万元，同比增长94%。

1.7. 复锐医疗科技：医美设备领导者，打造全球美丽健康生态系统

全球能量源医美设备行业领导者。公司于2013年在以色列成立，是首家港股上市的以色列公司。复锐医疗科技由复星医药控股，是复星医药医疗器械板块重要成员之一。复锐医疗核心子公司Alma成立于1999年，是全球领先的能量源医疗美容器械供应商。公司产品主要分为无创医疗美容产品、微创医疗美容产品、生活医疗美容产品，致力于提供系统全面的解决方案。公司持续探索扩张新渠道，进一步扩大全球的直销范围，目前公司全球营销网络覆盖了90个国家及地区，拥有7个直销子公司，2020年直销收入占比56%。未来，公司将通过Alma平台，深入医疗美容行业，打造全球美丽健康生态系统。目前探索领域包括美容牙科、个人护理、注射填充类产品、区域服务中心以及区域仓库的建设。

公司研发实力超强，以创新驱动发展。公司研发人员占比14%，其中约25%以上拥有博士及以上学历。公司重视研发，不断扩大产品范围，保持每年2-3款新品的推出。截止目前，公司拥有55项专利技术，52项专利申请，100多个不同类型的操作手具。作为行业领导者，公司在2020年推出四款创新产品，均具有较好的市场空间。

根据年报数据，受疫情影响，公司2020年实现营业收入1.62亿美元，同比略微下滑6.6%，实现净利润0.15亿美元，同比下滑33%。分地区来看，北美、亚太、欧洲地区销售占比分别为34%、27%、21%，其中欧洲地区收入下滑明显，北美地区有所提升，亚太地区基本持平；分产品来看，核心产品销售额实现1.17亿美元，占比71%，微创类设备收入有所下滑，占比12%，生活美容类产品收入有所增加，占比9%。

1.8. 普门科技：国产医美器械崭露头角

公司于2020年11月收购重庆京渝激光技术有限公司，补充皮肤科治疗产品，进入医美领域。京渝激光成立于1994年，致力于激光医疗设备研制和生产，是中国最早的医美激光设备研发及生产的科技创新企业，主要产品包括YAG激光治疗机、脉冲激光治疗机、红蓝光治疗仪。未来，普门科技将发挥自己在研发、品控、供应链和营销等方面的综合优势进行资源整合，将京渝激光旗下全线激光医疗美容和皮肤科治疗产品注入公司营销渠道。2020年公司营收/归母净利分别为5.54/1.44亿元，同比增长31.04%/43.15%。

1.9. 江苏吴中：新设医美事业部，或引进韩国Humedix玻尿酸

成立医美事业部，开启医美+医药双重布局。公司以医药为核心，房地产为重要业务，投资为辅，多年来通过收购和兼并全面实施品牌战略。在医药领域已建立涵盖基因药物、化学药物与现代中药，集研发、生产和销售为一体的完整产业链；建立了江苏省基因药物工程技术中心，是苏州市医药行业协会的会长单位。据公司官方微信，4月10日公司组织召开医美事业部成立暨医美事业战略布局动员会，新设医美事业部负责医美产业规划、拓展及运营管理等工作，开启在医美领域的布局。

拟与韩国医美企业Humedix合作，涉足玻尿酸产品。Humedix为韩国知名医美企业，旗下品牌艾莉薇定位中高端注射填充类透明质酸，2019年在中国医美级玻尿酸市场中销售额占比高达8%。公司拟引进Humedix最新款高端注射用交联透明质酸钠凝胶产品未来在中国的独家销售权，该产品目前正在准备中国临床试验阶段。同时，公司还与Humedix在功能性化妆品类、医美光电设备类等医疗美容细分产品领域保持进一步合作讨论。

1.10. 常山药业：布局透明质酸及热门化妆品原料“依克多因”

医美&化妆品业务布局：公司较早布局玻尿酸业务，近年开始对医美及化妆品板块发力。目前医美&化妆品业务占比较小，2020年收入占比不足2%，对应收入体量不足4771万元，但根据公司规划，未来3年此板块有望实现较大业绩突破。

透明质酸布局：公司致力于生物制品的技术研发，透明质酸原料及系列化妆品的研发、生产和销售，自成立初期即有透明质酸钠储备，2017年设立公司投资设立河北常山凯络尼特生物技术有限公司以专业化运营透明质酸及其系列产品，业务范围涵盖透明质酸及相关产品的研发、生产和销售；化妆品原料、医疗器械、化妆品的研发、生产和销售。除透明质酸，公司于2020年引进某高校依克多因原料药项目。

1）研发：核心产品寡聚透明质酸钠运用酶解工艺生产，分子量小于10000Da。未来将着重发展高端的医用级透明质酸和寡聚透明质酸。

2）产能：新建的透明质酸原料药生产车间于2020年完成建设，目前正在安装调试和政府部门验收，未来公司计划进一步拓展透明质酸产能。

3）销售：透明质酸和依克多因原料以外销为主，发展稳定、高端的大客户。

化妆品布局：公司不断丰富“芊肌源”牌化妆品产品线，在原有透明质酸化妆品的基础上，新开发依克多因、肝素钠、多肽等原料的化妆品，已经上市销售6大系列20多个单品。销售上加码线上与专业运营商的合作，线下以代理制为基础开拓化妆品店、商超、美容院等线下终端，力争扩大透明质酸及化妆品的销售规模。

主营业务：公司是国内少数拥有完整肝素产品产业链、能够同时从事肝素钠原料药和肝素制剂药品研发、生产和销售的龙头企业之一，主导产品包括肝素钠原料药(注射级和非注射级)、低分子量肝素钙注射液和肝素钠注射液，其中肝素制剂在全国各省不同级别的医院均有使用，覆盖了3000多家医院。2020年营收/归母净利分别为23.64/2.53亿元，同比增长14.11%/12.23%。

1.11. 景峰医药：骨科及眼科透明质酸产品储备中

主营业务：公司主营业务产品涵盖心脑血管、肿瘤、骨科、儿科、妇科等重大疾病领域，拥有“佰塞通参芎葡萄糖注射液”、“金港榄香烯乳状注射液”、“佰备玻璃酸钠注射液”、“盐酸替罗非班氯化钠注射液”等核心大品种。2020年营收/归母净利分别为8.78/-9.7亿元，同比下降34.68%/减少8712万。

透明质酸储备：公司医用透明质酸的储备主要为以玻璃酸钠注射液（含玻璃酸钠原料药）为主的骨科领域产品，和以医用透明质酸钠凝胶为主的眼科器械产品。

骨科：公司旗下佰备为国内老牌骨科关节腔注射用透明质酸品牌，是08-14年国内骨科关节腔注射用透明质酸钠凝胶市场中仅有的4家企业之一，2014年销售额达5.29 亿元（2008-2014 CAGR达51.33%），市占率为27.42%（排行第二，第一为山东博士伦福瑞达的施沛特）。2017/18年销售收入分别达2.28/2.41亿元；2019年由于国家招标政策调控及医院二次议价，公司玻璃酸钠注射液销售均价下降，叠加销售体系改革带来的波动，产品销售收入降至1.38亿元。

佰备的玻璃酸钠注射液用于变形性膝关节病和肩关节周围炎的辅助治疗，是公司的拳头产品，学术基底较为深厚。公司自2013年起联合南方医科大学附属南方医院关节与骨病外科主任史占军教授团队，针对佰备玻璃酸钠治疗骨关节炎的的临床疗效进行系统性的研究。先后在中华骨科杂志等国内顶级期刊发表了多篇具有重要参考价值的研究论文。研发储备来看，目前公司的交联玻璃酸钠注射液已获II期临床批件。此产品属于化药一类新药，用于治疗骨性关节炎，目前国内厂商中仅景峰医药和华熙生物科技股份有限公司在研，未来具有良好的市场前景。

眼科：医用透明质酸钠凝胶已获生产行政许可。此款产品在眼科手术中作为一种辅助用粘弹性保护剂，适用于多种眼科手术。

1.12. 冠昊生物：储备整形修复产品，18年新入局护肤业务

医美业务：1）公司胸普外科修补膜、艾瑞欧乳房补片为三类医疗器械，适用于乳房修复与再造。2019/2020年胸普外科修补膜贡献收入2303.2/2309.7万元（收入占比约为5.3%），乳房补片贡献收入为210.1/108.7万元（收入占比不足0.5%）。2）2018年下半年公司正式进入细胞医美领域，子公司北昊研究院拥有高端美容护肤品牌“零澜”（妆字号）“昊·上清”（械字号）等。其中，“零澜”品牌和下游渠道商进行战略合作，“昊上清”品牌主打专业院线。护肤产品覆盖爽肤水、修复面霜、眼霜、精华液、精华喷雾等针对细胞活肤类产品， “械字号”面膜、冻干粉等针对痘痘肌肤的修复和改善的产品。2019-2020年护肤品收入分别为214.8/92.4万元（收入占比不足0.5%）。未来公司将对医美团队进行整合优化，优化产品组合，加强细胞医美产品专业线营销力度，为未来护肤业务放量奠定基础。

主营业务：公司核心业务形成“3+1”格局，即材料、细胞、药业三大业务板块和一个科技孵化平台。其中，1）生物材料业务包括生物型硬脑(脊)膜补片、B型硬脑膜补片、胸普外科修补膜、无菌生物护创膜、艾瑞欧乳房补片等。2）细胞领域搭建细胞与干细胞研发及应用技术平台，已拥有软骨组织细胞移植技术、免疫细胞存储技术，18年新增护肤产品线。3）药业板块经营业绩稳步增长，2020年实现营业收入4068万元，同比增长193.6%。

2. 医美护肤领域：医美+护肤，相互赋能

结合功能性护肤概念，多家公司布局械字号医用敷料产品。此类产品成分温和，抗炎消菌，多用于医美术后护理或医院皮肤科患者，和已有医美产品/护肤品线可相互赋能。

2.1. 贝泰妮：功能性护肤赛道王者，子品牌布局医美

贝泰妮成立于2010年，前身为贝泰妮有限公司。公司专注于应用纯天然的植物活性成分提供温和、专业的皮肤护理产品，重点针对敏感性肌肤。目前已围绕高原特色植物提取物有效成分制备和敏感肌肤护理进行研究开发并掌握了11项核心技术。品牌布局上，公司以薇诺娜品牌切入敏感肌，稳坐国内敏感肌第一品牌。通过新品牌对其他需求进行孵化：子品牌Beauty Answers探索医美领域，定位医美术后专业精准修护，截至21Q1已完成百家医美机构的渠道建设；子品牌WINONA Baby切入婴幼儿护肤赛道，于21年4月完成团队升级，21年全年有望实现业绩突破。

产品方面：药企DNA，来自滇虹药业的原班人马行业资源积累深厚，董事长郭振宇博士行业积累深厚，曾打造知名皮肤科品牌“康王”（03年即实现收入破亿）；公司研发投入高于同行，基于云南特色植物产品打造11项核心技术，实现专业技术研发与地域特色成分的结合。产品功效性已得到多方权威认证，包括50余家三甲医院的认证及业内各大皮肤科泰斗的背书。未来产品矩阵将聚焦敏肌护理，夯实“舒敏”产品作为公司核心产品线，巩固“薇诺娜舒敏特护霜”的王牌单品地位。基于敏感肌修护的主诉求满足二级需求（防晒、美白、抗初老等），依此扩充产品管线。20年针对敏肌的清透防晒产品销量火爆，新品双修赋活精化液则针对敏肌抗初老问题进行探索。ü

渠道方面：线上线下深度覆盖。20年线上收入受益于针对性的宣传推广和投入，疫情之下仍保持46.4%的强势增长，贡献收入21.72亿元（占比83%）。未来公司将采用线上公域流量拉新+私域流量拉高客单价与复购率；线下联合业内专家，深化品牌专业度认知的打法，持续加码各渠道的营销推广力度，进一步扩张品牌影响力。

2.2. 哈三联：医用皮肤修复敷料细分赛道龙头

公司主要从事化学制剂、原料药、医疗器械及化妆品的研发、生产和销售，治疗领域覆盖神经系统类、心脑血管类、全身抗感染类、肌肉骨骼类、营养性输液、体液平衡性输液等。其中，医疗器械及化妆品业务主要产品为医用透明质酸钠修复贴、敷尔佳重组胶原蛋白水光修护贴和敷尔佳积雪草舒缓修护贴等。公司目前持有哈尔滨敷尔佳科技股份有限公司5%的股权，负责独家代理销售公司生产的医疗器械及化妆品产品。敷尔佳公司前身为黑龙江华信药业，公司成立于1996年，于2015年与哈三联建立合作。2019年敷尔佳年销售额突破15亿元，贴片式医用皮肤修复敷料销售额和销售量测算，敷尔佳均排名第一，市场占有分别为率为37%和28%，是功能性护肤品市场行业领军企业。哈三联凭借公司优质的产品质量及敷尔佳科技精准的营销能力及线上线下并举的营销策略，公司该板块产品销量不断攀升。根据年报数据，2020年化妆品行业收入营收实现1.87亿元，营收占比14%。

2.3. 双鹭药业：产品应用于创面修复，参股蒙博润切入玻尿酸赛道

公司主要专注于基因工程及相关药物的研究开发和生产经营，围绕疾病谱的变化布局研发、生产和服务领域。其主要产品之一的扶济复主要用于创面修复，促进创面愈合，可用于烧伤创面、慢性创面和新鲜创面。该产品列入国家“863”计划，国家行政保护品种，是国家一类新药，“九五”国家重点开发创新药物，目前已被应用于整形医美领域且反馈较好。同时，公司在2014年11月投资蒙博润生物科技有限公司，当前公司持有蒙博润34%的股份。蒙博润成立于2008年，是一家致力于玻尿酸产品研发、生产的高新技术企业。目前，蒙博润开发的透明胶质酸钠医用冷敷贴及玻尿酸液辅料已经提交注册申请等待上市。公司技术团队在国内首次开发出透明胶质酸钠凝胶的全双交联技术，同时研发出微整形注射用透明质酸钠凝胶的生产工艺技术和产品质量的检测技术，以舒颜商品名注册。

2.4. 康哲药业：深耕皮肤管理，进军医美赛道

康哲医药是一家创新驱动的全球医药企业，公司成立于1995年，与全球多家领先药企建立了战略合作关系，同时对多家海外创新研发公司进行了股权投资，产品管线创新性较高，市场潜力较大。公司产品覆盖领域众多，其中就涉及到了减肥塑身以及美容养颜领域，对应产品包括减重奶昔粉、减油防脱防痤疮营养粉、舒敏修护面霜、美容口服液、晒后修复乳、祛痘益生菌口服液等。2020年公司营收/净利润分别为69.46/25.30亿元，同比增长14.34%/29.06%。

公司于2021年2月收购皮肤线专业公司Luqa Ventures，标的公司业务涉及处方药、医疗器械及医学美容护肤等领域，帮助公司进一步扩展业务领域。医美护肤领域中，Luqa的核心产品主要为来自欧洲的多个权威品牌，包括西班牙的Mesoestetic、瑞士的玻尿酸品牌Neauvia、西班牙知名药企Ferrer的两大个护品牌Repavar和Atopic。未来，康哲医药现有皮肤产品有望赋能Luqa，发挥协同效应为集团带来新的业务增长点。

3. 医疗终端：资本整合加速行业洗牌，区域市场龙头发力

近年来随着医美上游原材料行业的爆发，市场的关注度也逐渐蔓延到医美下游终端机构。早期下游机构粗放发展，营销模式成本高昂，导致行业经营情况难言理想。而随着监管政策不断趋严、以及新美大等优质互联网平台的发展，行业规范度逐渐提升；同时，去年疫情也加速了下游机构的洗牌，未来行业将向规范度高的大型连锁化机构进一步集中。在此背景下，众多新玩家通过收购终端医美机构积极入局，提升企业价值；老玩家经过多年磨合经营管理模式趋于成熟，与时俱进，巩固现有优势。

3.1. 朗姿股份：西南医美龙头格局已现，服装业务有序恢复

医美业务：西南医美龙头格局已现。作为成都、西安地区代表性医美终端连锁服务集团，朗姿2016年通过并购方式切入医美赛道，截至2020年末体内已经拥有19家医疗美容机构，参股并受托管理1家机构，其中，医院4家、门诊及诊所16家，2020年公司医美业务收入8.14亿元（+29.5%），净利润8016万元（-11%），净利率9.85%。

1）米兰柏羽事业部：以高端综合医疗美容服务为主的米兰柏羽事业部2020年收入5.25亿元（+45%），净利润超过10%，旗下包含3家医院1家门诊部。其中，旗舰医院四川米兰柏羽作为成都市内的龙头综合性医疗美容医院2020年收入3.93亿元（+26%），净利润6042亿元（+71%），净利率15%（+4pp），作为5A级医院无论收入利润规模、成长速度及盈利能力提升都表现十分亮眼；另有西安美立方医院（2019年9月收购，20年收入1.12亿利润185万）、深圳米兰柏羽（门诊部，20年收入2707万）以及成都高新米兰柏羽医院（四川米兰柏羽分院、2021年4月正式营业）。

2）晶肤事业部：专注轻医美同城连锁的晶肤2020年收入体量达到1.60亿元（+35.7%），净利润约为1100万元，净利率7%，其中，四川晶肤总院2020年收入体量达到6650万元（+20%），净利率达19%（+4pp），展现成熟机构盈利能力；晶肤20年为止下辖13家门诊部及诊所，主要通过在成都、西安等城市开展同城连锁方式深入社区医美服务，未来门诊部将加速扩张，新机构成熟期预计3年左右，因此未来2年收入释放速度将快于利润，成熟机构净利率可达到15%以上。

3）高一生事业部：2018年朗姿收购了在西安当地有超过20年经营历史的专业医疗美容医院高一生，截至2020年高一生旗下拥有1家医院及1家门诊部，收入/净利润达到1.28/0.14亿元。

展望21年，随着成都高新米兰柏羽正式启用、晶肤的加速扩张、高一生装修改造完毕，公司体内医美业务将继续展现积极的增长态势；除体内机构外，公司于21Q1启动设立博辰五号和博辰八号两支医美产业基金（总规模 6.52 亿元），助推优质医美标的的孵化，推动跨区域业务发展，并通过合伙人制度、员工持股计划、超额收益分享等方式激发核心管理员工及医生积极性。

主营业务：形成“女装+医美+绿色婴童”的核心布局。高端女装业务21Q1年收入同比20年增长42%至4.09亿元，继续向19年水平靠拢，较前期已展现出明显恢复态势，并在Q1实现扭亏，贡献归母净利超过2000万；童装业务（韩国阿卡邦）21年收入同比20年增长37%至2.23亿元，同样处于向疫情前运营情况恢复中，利润端仍呈现小幅亏损；投资收益21Q1达到1272万元（20Q1为1534万元），主要来自朗姿韩亚资管及若羽臣贡献。

3.2. 华韩整形：国内整形上市第一股，16年医美诊疗领域耕耘

多年耕耘，形成“1+5+4”的跨区域品牌布局，位列医美服务第一批队。华韩深耕医美诊疗领域16年，截至2020年，共布局10家医美机构，其中包括1家旗舰医院（南京医科大学友谊整形外科医院），5家区域医院，4家门诊部（苏州门诊部待运营）。2020年公司营收达8.9亿（同比+10.4%），归母净利达1.1亿（同比+47.0%），净利率达13.5%。

旗舰医院：背靠南医大，品牌背书辐射全体系并提供强大的医教研资源储备。旗舰医院是南医大附属医院，是其国际整形美容教学与研究中心，及硕士生培养基地，医师及人才资源充足。除此之外，旗舰医院是全国医美合规领军者，是国内唯一一家同时拥有“三级整形外科医院+ 5A级医美机构+JCI认证”三大资质的医美机构，也是国内最早获得此三大资质的医美机构。2020年旗舰医院+旗下门诊部（扬州、常州门诊部）收入规模达3.6亿，同比增长15.4%。

门诊部：轻医美潮流下借力南医大，标准化快复刻开二轮成长空间。门诊部主打轻医美，利用旗舰医院&南医大品牌辐射效应，并与旗舰医院共享医师/设备资源，节约运营成本。华韩近年主要通过设立门诊部进行外延扩张。江苏省除南京外共有12个地级市，公司目前已覆盖4个地级市。未来预计以每年2-4家的速度进行扩张，2-3年完成对剩余8个地级市的全部覆盖。门诊部筹建成本约为500万元，一年内可实现盈利，成熟期利润率可高达20%。

异地并购医院：扭亏为盈，进入利润释放期。2010年起华韩就开始对外通过横向收购进行跨区布局，2015年就已覆盖青岛、北京、成都和长沙四大城市。随着公司管理能力的持续优化、硬件设施的加码、数据系统的升级以及对人才的广泛招募，北京华韩、四川悦好及长沙华韩均于2019年首次实现盈利，进入利润释放期。2020年北京华韩/四川悦好/长沙华韩收入达8562/8912/8912万，净利率达9.5%/4.6%/2.0%。

3.3. 奥园美谷：布局医美全产业链，全力开启纯粹医美赛道转型

转型之路坚决，向纯粹医美迈进。公司在医美板块早有布局，短期聚焦医美服务端，未来将发力上游和中游，实现全产业链的整体发展。2021年4月底公司发布公告，拟出售公司地产业务板块的全部或部分公司的股权，聚焦于以医疗美容为主业的业务布局。

医美下游：收购连天美开启医美下游布局第一步，短期将会继续聚焦各区域龙头医美机构的收购机会。公司以现金方式收购连天美55%的股权，协议交易价格为6.97亿元（对价13.51亿元，对应15.65X PE, 2.61X PS）。连天美为浙江连锁医美龙头，是浙江首家民营医疗美容医院的创办者，总营业面积达2万余平米，拥有员工500余人，30万名客户。连天美在资质（旗下两家机构均为5A级医院、其中杭州连天美具备四级高难度手术资质）、专业技术（24项专利技术）、顾客管理（RFM顾客分级管理，进行标准化数据收集与分层运营）、医师资源（58名医生，正高级职称专家5名）等方面均为行业领先水平。2020年连天美经审计的营业收入4.86亿元，净利润0.81亿元，净利率16.6%。公司未来将在市场上择优收购，瞄准区域龙头，持续丰富下游机构布局。

管理团队经验丰富：医美大健康+财务领域打通。2020年7月公司完成了新任董事会监事会和管理层的改组：聘任奥园集团副总裁、奥园科技集团总裁胡冉为公司总裁；聘任前伊美尔北京医院院长、董事总经理徐巍为执行总裁。胡冉具有清华大学工学和经济学双学士学位、工学硕士学位及中山大学岭南学院经济学博士学位，财务及管理经验丰富。徐巍拥有16年大健康产业，医疗医院管理经验，熟悉医美及大健康领域的运营模式。

医美上游：1）公司与暨南大学医药生物中心等就医美产学研达成合作，掘金重组类人源胶原蛋白。暨大医药生物中心负责产品制剂/产品更新迭代研发；暨源生物负责原料生产、协助注册申报、产品线拓展运用等；公司主要负责研发资金落实、专业资质申请，产品市场推广。相较动物胶原蛋白（免疫源性问题、均一性差质控难、分子量大渗透性不佳），人源胶原蛋白在人体排异反应及其他生物机能反应方面具有显著竞争优势，并且胶原蛋白应用场景广泛，医美注射级胶原蛋白可起到填充+促进组织自生的作用；可用作各类创面修复敷料等。根据立木信息咨询，2019/2027年中国胶原蛋白的市场规模约为9.83/15.76亿美元，约占全球市场的6.40%/6.96%，2016-2027年CAGR为6.54%，高于全球5.42%的市场增速。

2）与肌源科技合作赋能“富勒烯”。富勒烯为医美王牌成分，具备超强抗氧化能力、美白和快速修复的功效。肌源科技以成分名作为品牌名称，建立了品牌与成分的强链接。品牌“富勒烯”在B端畅销，19年上市至今覆盖超1000家医美机构（3年内覆盖上万家），产品覆盖妆字号（如玻尿酸原液、玻尿酸水乳等）及械字号（如具有褪红修复的功效的医用冷敷贴等）。

3）与KDM合作，旗下产品储备丰富。KDM储备有溶脂针、动能素水光针、注射用透明质酸钠（单相交联及双相交联各1款）等产品，研发核心来自韩国高丽大学、延世大学，产品专利多，技术性能指标优异。KDM将与奥园美谷在国内组建新公司，将医美研发技术专利使用权、制造权和产品销售权独占许可给新公司。

4）绿纤产能为面膜生产做铺垫。2020年12月，一期产能4万吨载药面膜新材料绿纤生产线投料试车成功。

3.4. 瑞丽医美：浙江省代表性医美连锁品牌

深耕杭州，浙江省代表性医美连锁品牌。瑞丽医美创立于2008年，发展12年，目前旗下共运营2家医疗美容医院（杭州瑞丽、瑞安瑞丽）及2家门诊部（瑞丽天鸽、芜湖瑞丽），2019年收入/净利润规模（不考虑上市费用）达到1.91亿/2559万元，净利率13.4%；从销售额计市场份额来看，2019年瑞丽在杭州市场约300名医疗美容服务提供商中排名第4，市占率4.1%，在浙江省约850名医疗美容服务提供商排名第5，市占率1.9%，是浙江省内代表性医美连锁品牌之一，2020年12月实现港股上市IPO。

收入复合增速达到30%，20年下半年业绩恢复良好。瑞丽17-19年收入/经营相关净利润复合增速达到30%/20%，规模增长速度跑赢行业。2020年受到疫情影响上半年收入及利润下滑，但下半年业绩恢复良好，全年经营相关净利润利润（剔除上市费用）仍达到2191万元。从实际情况来看，2020年活跃客户人数已达到7.32万（同比+4.9%），其中老客占比提升至56.5%（同比+5.3pct）。

核心团队深耕医美领域多年，实控人持股53%；昊海生物科技(06826)作为基石投资者持股2.4%。瑞丽医美创始人傅海曙先生为外科医生出身，2008年通过收购杭州华仁整形外科（后改名为瑞丽天鸽）创立本集团，目前作为实控人通过其100%持股的Ruide.BVI持有公司53%股权；除傅先生外，集团另有两位核心董事，其中宋建良先生2008年已经加入集团，其作为拥有33年医疗美容临床经验的资深专家目前主要担任旗下4间机构的院长，余凯先生同样在医疗保健行业拥有超过10年经验，其作为广州英杰仕创始人随2017年瑞丽全资收购英杰仕加入集团，作为行政总裁协助集团整体管理和策略规划。除管理层外值得注意的是，公司IPO后昊海生物科技（昊海生科全资子公司）作为基石投资者持股2.4%，体现作为产业链上游龙头与优质下游公司深度战略合作的决心。

机构以自建为主，各机构利用率饱满。瑞丽医美旗下下辖2家医美医院及2家门诊部，除了瑞丽天鸽为2008年集团创始之初收购，其余机构均为自建， 2019年瑞丽旗下医美机构整体利用率达到80%，收支平衡期/投资回报期平均在21个月/47个月，目前已全部盈利且收回投资。

3.5. 鹏爱医美国际：全国一二线布局基本完成，通过卫星诊所快速扩张

历史悠久，布局全国的领先医美机构服务商。鹏爱医美成立于1997年，创始人周鹏武与丁文婷分别为整形外科医生和个人形象顾问。公司2019年上市美国，目前已拥有分布于中国大陆21个城市以及香港和新加坡的28个美容医疗中心。2019年收入/净利润规模达8.69亿/1.36亿元，净利率15.9%；按2018年收入计算，公司已成为中国第三大，华南第二大，深圳最大的私人美容医疗服务提供商。

国际战略布局，以华南为重点，基本完成全国一二线城市布局。医美国际下辖28家医美机构，包括13家医美医院，10家普通门诊，3家诊所和2家海外医疗美容中心（新加坡Mendis和香港Newa）。从地域分布来看，鹏爱的医美机构网络覆盖了21个城市，布局完善。其中以深圳为核心深度布局5家医美机构，包括两大核心旗舰医院深圳鹏程和深圳鹏爱。在华南重点布局，覆盖济南、烟台、上海、杭州、金华等地；西南地区覆盖昆明、成都、重庆和西安，中部地区覆盖长沙和南昌。从自建和收购机构表现来看：

自建：三大旗舰医院规模领先，树立区域标杆。19年三大旗舰医院合计收入达4.85亿元，收入占比超55%。

收购：通过并购实现快速扩张，整合经验丰富。由于自建发展周期较长，公司通过并购每年并购2-3家医美机构的速度进行扩张。通过对收购机构派驻总部管理人员，把控医生资源等方式进行整合，大多机构可在被收购后2年内实现盈利。

未来发展路径：1）卫星诊所/门诊面积小，投入少（包括人员、设备、仪器投入等），回报快（通常1年内可实现盈利）定位下沉市场，在华东和华南地区迅速扩张。2）持续进行外延扩张，通过收购昆明靓颜进入云南市场。3）签署收购互联网医美医院，入局的空旷赛道。享受海南省“ 双十五” 税收优惠，打造私域流量线上销售平台。

3.6. 苏宁环球：先发优势切入终端赛道，积极寻求全产业链布局

公司主营业务为房地产业务，聚焦南京市场，并在上海、吉林、宜兴等地均有布局。同时，公司在2016年切入医美赛道，公司与集团成立了医美产业基金，注册资本50亿，收购了4家美联臣医院并更名为苏亚医美；并于2017年收购了上海天大医院；截止目前，公司共有5医美医院。在此期间，公司充分发挥公司资金、管理、人力资源等优势，不断加强医美业务的经营能力和品牌影响力，体外的4医院目前已大部分实现盈利。未来，公司将最大化医美业务的重视程度， 持续开展对医美产业链上游的医疗器械、生物制药，中游的医美医院并购工作，打造医美全产业链龙头企业。根据年报，2020年公司实现营业收入42.87亿元，归母净利为10.38亿元，净利率为24%；由于体内医美业务贡献尚小，仅含上海天大医院，暂未披露具体信息，预计收入规模在2000万左右。

3.7. 国际医学：18年转型医疗服务主业，旗下两家大型医院均涉医

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