浅析破产重整中投资人风险与权益保护

发表自话题：风险投资主要以债权方式投资

摘 要：破产重整作为优化资源配置、提升企业质效的重要手段，往往需要追加新的投资人参与，通过债务重组、股权调整、对外融资、资产置换、营业转让等方式，使破产企业重获新生。投资人在破产重整过程中发挥着重要作用，然而我国现行法律规范体系更多关注于债权人利益的优先保护，对重整投资人在重整程序中的法律地位及权利义务并未多着笔墨。文章通过分析破产重整实践中投资人参与重整的方式、风险及争议问题，对重整过程中投资人的权益保护问题进行了初步研究。

关键词：破产重整;投资人;风险;权益保护

自2015年中央经济工作会议决定开展以“三去一降一补”为重点的供给侧结构性改革以来，破产重整作为盘活企业资源、提升企业质效的重要方式，越来越受到政府和市场主体的关注。相较于以清理企业债权债务、实现债权人公平受偿为目的破产清算而言，破产重整更侧重于企业本身的经营价值，其参与主体更多，除法院、管理人、债权人、出资人（债务人股东）外，还涉及到第三方投资人的介入，且重整投资人作为平衡各方利益的重要角色，在整个重整过程中往往起到关键性的作用。遗憾的是，我国现行的《企业破产法》及相关司法解释，更多关注于债权人利益的优先保护，对重整投资人在重整程序中的法律地位及权利义务并未多着笔墨。本文拟通过分析实践中投资人参与重整的方式、风险及争议问题，就重整投资人权益保护问题进行初步探讨。

一、破产重整的概念、特点与适用

破产重整是企业破产法新引入的一项保护制度，针对可能或已经具备破产原因但又具有挽救价值和希望的企业，经由各方利害关系人的申请，在法院的主持和利害关系人的参与下，进行业务上的重组和债务调整，以帮助债务人摆脱财务困境、恢复营业能力。破产重整制度的确立，体现了现代破产法立法宗旨从债权人本位到债权人与债务人利益平衡本位、再到社会利益本位的变化过程，兼具私权保护和维护社会稳定的双重目的，是现代破产制度价值取向多元化的体现。

相较于破产清算、和解及一般的重组程序，破产重整具有以下特点：第一，重整申请时间更提前、启动程序的主体更加多元。破产重整作为一种破产保护制度，不仅在于事后保护还注重事前预防，只要企业存在破产可能时，即可申请重整，且申请人不限于债权人、债务人，还包括出资额占债务人注册资本十分之一以上的出资人。第二，重整程序具有强制性且成功率高。债权人会议的表决制度和法院强制批准制度，使破产重整计划并不会因个别利害关系人的反对而受到影响，且重整计划一经批准即有司法强制力作为保障，各方当事人配合程度较高。第三，重整措施多样化。除减免债权、延期还款等常规方式外，还可通过引入投资人、债转股、定向增发、资产证券化等方式开展企业重整，操作更加灵活。第四，重整过程中企业的债务停止计息、债权人担保物权的优先受偿受到限制，为企业继续经营创造了良好的条件。

二、投资人参与重整的方式

破产重整是一场企业救助的博弈，以往成功的重整案例往往涉及到外部投资人的介入。投资人以破产重整为契机，实现对困难企业的投资，一方面可以从中获取高额回报，另一方面有利于实现企业的经营价值、维护社会的稳定。根据投资人参与破产重整的方式根据其投资目的不同，可分为战略性投资和财务性投资。

（一）战略性投资

战略性投资主要是通过投资取得目标企业股权，以获得长期收益，其最终结果是原出资人（债务人股东）和重整投资人之间的权益调整。在具体实践中，投资人取得目标企业股权的途径主要有以下三种：第一，债转股，主要适用于投资人本身作为重整企业债权人，或通过收购债权、代为清偿等方式取得重整企业债权的情况。第二，增资扩股，通常适用于上市公司的破产重整，通过定向增发引入投资人。第三，股权转让，即原出资人削减自身权益，在管理人的统筹协调下将该部分股权协议转让给投资人，亦或是原出资人作为被执行人，投资人通过司法拍卖竞拍取得其持有的股权。

（二）财务性投资

财务性投资是指投资人为重整企业提供资金并获得资金回报的投资方式。在具体实践中，投资人财务性投资的方式亦可分为三种：第一，债权类投资。投资人以较低价格收购重整企业其他债权人的债权，然后按照重整计划受偿，以期获得较高的清偿比例。当投资人通过债权投资成为主要债权人，可以通过行使债权人的表决权来影响甚至决定重整中的重大问题，以推动重整程序的进程。第二，资产类投资。由于企业进入破产程序，资产价值往往被低估，投资人很可能通过竞拍，以极为优惠的条件购得重整企业相关资产。第三，为重整企业或重整方提供融资。根据破产法规定，企业重整期间的新增融资，可作为共益债权优先受偿，且允许设立担保，一定程度上保障了资金安全。

三、投资人在参与重整过程中的潜在风险

对投资人而言，不论是战略性投资还是财务性投资，都是以获取投资收益为目标，在期望獲得较高收益的同时，必然也面临着相对较高的投资风险。

（一）余债风险

按照破产法规定，未申报的债权在重整计划执行完毕后仍可按照重整计划中的受偿比例主张权利，特别是对于战略性投资而言，目标企业的隐性债务及或有债务必然影响投资成本测算和未来收益。

（二）行政监管和审批的风险

破产重整涉及主体众多，除了私权主体，还涉及到司法、税务、行政等公权主体，这就决定了破产重整计划的执行会因破产重整企业行业属性、企业性质等因素受到行政审批监管，如上市公司的定向增发，须经中国证券监督管理委员会审批;重整涉及国有股份处置的，须经国资部门审批。

（三）重整失败的风险

我国破产法并未对重整投资人的出资权益作出特殊规定，一旦破产重整计划草案未获通过或虽获通过但执行不能，破产企业进入破产清算，破产重整企业原有股东的股权即属于劣后清偿债权，而重整投资人作为破产企业的新股东，其投资将更难获得清偿。

四、重整投资人权益保护的现状及建议

投资人作为重整企业摆脱困境的救助者，为解决债权清偿问题和债务人企业的持续经营能力和盈利能力提供支持，对整个重整程序的推动具有重要甚至是决定性的作用。为吸引更多投资人积极参与破产重整，应当建立完善的投资人保护制度。但就现有法律规定及实践操作看，给予重整投资人的权益保护仅限于三个方面：一是股权类投资人，根据其持有的股权份额，就重整计划涉及出资人利益的事项行使表决权;二是投资人重整期间提供的融资，可作为共益债务，优先普通债权受偿;三是投资人在重整期间为企业继续经营提供借款的，可以要求设定担保。

鉴于破产法未就投资人参与重整的程序及相关权益保护作出专门规定，实践中重整投资人的权益大多通过当事人意思自治的《重整投资协议》加以约定，在公权力为主导的重整程序中，其权益能否实现充满不确定性。现行法律、司法解释等未予释明的情况下，一旦重整程序被迫转入破产清算，如何认定《重整投资协议》的性质，如何认定投资人的出资性质，非投资人原因导致重整失败的情况下如何进行清偿，《重整投资协议》是否具有强制执行力等等，学界和实践操作中均存在争议。

因此，完善重整投资人的权益保护，可以从以下几个方面着手。第一，完善立法。通过完善破产法中的信息披露规则，充分保障重整投资人的知情权;通过确立重整投资人的法律地位，赋予投资人直接参与重整程序的程序性权利;通过明确投资人在各阶段的程序性、实体性权利、义务，将其与债务人原有出资人加以区分，进一步保障投资人权益，调动投资人参与破产重整积极性，充分发挥破产重整的社会效益。第二，由最高人民法院根据过往案例，通过指导意见、司法解释等形式，对有关法律条文的适用及实践中存在的争议问题予以指导、释明。第三，通过《重整投资协议》赋予重整投资人相对畅通的退出渠道和相对优先的清算退出权。重整投资人的投资既可以是债权，也可以是股权。债权作为共益债务，优先于普通债权人受偿;而股权的退出，可以遵循意思自治原则，通过协议设计优先股，对新旧股东权益重新进行配置，使投资人在清算中具备优先于普通股东的权利。第四，谨慎选择目标企业，在进行充分尽职调查、科学评估的基础上参与重整。在充分了解目标公司债务规模、财务数据、员工、税务、诉讼、合同、既往经营、资产瑕疵等相关情况的情况下，科学评估目标公司价值，避免信息不对称导致的风险误判，根据自身能力及需求理性投资。

五、结语

在供给侧结构性改革的背景下，破产重整制度作为一种破产保护制度，对盘活企业资产、提高经营质效起到了重要作用。明确投资人的法律地位，进一步完善投资人参与重整的进入、退出及保护机制，是重整过程中平衡各方当事人权益的必然条件，也是充分调动投资人积极性，进一步激发市场活力，优化市场资源配置的主要途径。

参考文献

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作者简介：高博仑（1987- ），男，汉族，三盈新能源科技股份有限公司。

青年与社会2019年29期

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